"Взаимные ориентиры: как "маяки""

Итоги анализа

Основная идея статьи заключается в том, что Китай и США «обменялись ролями» в плане моделей финансирования технологических отраслей: Китай следует пути Наздака 2000-х годов, стимулируя инновации через массовые IPO технологических компаний (которые могут выходить на биржу даже без прибыли), в то время как США перенимают подходы китайской рынка недвижимости после 2010 года, используя финансовые инструменты (такие как SPV, частные кредиты, ценные бумаги от обеспечения активами) для поддержки развития инфраструктуры в сфере искусственного интеллекта. Эти модели кажутся противоположными, но по сути обе направлены на досрочное реализацию будущих потребностей, однако каждая из них сопряжена со своими рисками.

Детальный анализ

1. Инфраструктура искусственного интеллекта в США: перенос подходов китайской недвижимости

Развитие инфраструктуры искусственного интеллекта (центры обработки данных, чипы) требует огромных средств. Однако технологические гиганты не хотят разводить свой капитал (против этого выступают акционеры) и боятся занимать большие долги (из-за снижения рейтингов со стороны кредитных организаций). Поэтому они перенимают методы «внебалансового финансирования», использовавшиеся китайскими застройщиками:

• Новый подход Nvidia: сотрудничество с шестью крупными инвестиционными компаниями для создания платформы финансирования, позволяющей клиентам брать кредиты на покупку GPU, а затем продавать эти кредиты пенсионным фондам и страховым компаниям; это превращает GPU в активы, которые можно заложить, сдавать в аренду или ценные бумаги (Шон О’Нилл называет это «впервые чипы становятся инвестиционными активами»).
• Действия Meta: создание специальных компаний (SPV), в которых финансовые организации владеют 80%, а сама Meta — только 20%. SPV выпускает облигации на сумму 27,3 миллиарда долларов для строительства центров обработки данных; Meta не включает эти долги в свой баланс (сохраняя имидж компании с низким уровнем задолженности), но должна арендовать эти центры на длительный срок. Облигации получают рейтинг A+, и инвесторы соревнуются за них.
• Бум частных кредитов: объем частных кредитов, связанных с ИИ, увеличился с почти нуля до 20 миллиардов долларов; в ближайшие два года ожидается еще 80 миллиардов. Эти кредиты являются примером «теневого банкинга» (не отражены в балансах традиционных банков), перенося риски на институты и частных инвесторов.

Аналогия с китайской недвижимостью: подобно тому, как застройщики использовали трастовые фонды для досрочного получения средств на строительство зданий, компании в США досрочно реализуют доходы от будущих проектов в области искусственного интеллекта, перенося риски на финансовые рынки.

2. IPO технологических компаний в Китае: копирование пути Наздака

В Китае смягчены правила для выхода технологических компаний на биржу:

• Пятый критерий для листинга на научно-технической доске: компании с большими моделями, не приносящими прибыль и не имеющие стабильного дохода, могут выйти на биржу A, если их технологии достаточно совершенны. Гонконгская фондовая биржа уже давно практикует подобные правила (например, несколько лет назад разрешила выход на биржу биотехнологическим компаниям без прибыли).
• Пример компании ChangXin Storage: ее рыночная капитализация в первый день листинга превысила капитализацию Банка промышленности и торговли; при IPO было собрано только 57,9 миллиарда юаней, но рыночная капитализация составила 3 триллиона юаней. Ключевой момент — это капитальный цикл: ранние инвесторы могут выйти из компании, сотрудники могут продать свои акции, компания может использовать эти средства для поглощений или дополнительного финансирования.
• Бум финансирования на Гонконгской бирже: в этом году китайские технологические компании привлекли 270 миллиардов гонконгских долларов, что на 80% больше, чем в прошлом году (в прошлом году Гонконг занял первое место по объему IPO среди всех рынков).

Аналогия с Наздаком 2000-х: в то время американские технологические компании активно выходили на биржу, даже при убытках; сегодня в Китае также наблюдается подобный энтузиазм: ключевой момент — это использование общественных ресурсов для поддержки ранних стадий развития отрасли.

3. Причины обмена моделями

Причина этого обмена кроется в реальных потребностях обеих стран:

• В Китае: эпоха недвижимости завершилась, и жители ищут новые способы сохранения богатства (не только покупка недвижимости); технологические компании ранее полагались на американские фонды и зарубежные рынки для финансирования, теперь они обращаются к внутренним источникам (IPO становится лучшим вариантом).
• В США: развитие инфраструктуры искусственного интеллекта требует больших средств, но балансы технологических гигантов не могут вмещать такие долги; акционеры против разводнения капитала, поэтому они перенимают методы внебалансового финансирования.

4. Особенности каждой модели

Хотя модели кажутся схожими, у них есть свои особенности и риски:

• Особенности Китая:
• Масштабы IPO невелики (несколько сотен миллиардов долларов в год, по сравнению с SpaceX); основными источниками финансирования являются банковские кредиты и государственные инвестиционные фонды; IPO скорее служат для привлечения внимания, чем для получения средств.
• Методы ликвидации активов отличаются от Наздака: на Наздаке происходили крахи (в 2000 году рынок упал на 78%), в Китае чаще применяется приостановка выхода новых акций на биржу; исход может быть другим.
• Особенности США:
• Пути распространения рисков различны: в Китае риски связаны с ипотечными кредитами жителей и банками; в США — с частными кредитами и облигациями, но пенсионные фонды и страховые компании выступают в роли основных инвесторов.
• Амортизация GPU представляет угрозу: дома могут использоваться десятилетиями, но GPU — годами; быстрое старение активов может привести к росту рисков.

5. Реальные потребности, но не следует переусердствовать

Требования китайских технологических компаний и американской инфраструктуры искусственного интеллекта действительно существуют; как железные дороги нуждаются в предварительном строительстве, так и технологии — в инвестициях. Однако опасность заключается в возможных изменениях условий финансирования (например, при повышении процентных ставок) и завышении цен на активы.

В общем, обе страны используют методы друг друга для развития новых отраслей, но ключевой вопрос — контроль рисков, чтобы не допустить возникновения пузырей. История повторяется, но с изменением участников и правил исход может быть другим.