핵심 내용 요약
카이수(Kuaishou)의 2분기 재무 보고서 수치는 평범했지만, 실제로 중요한 사건은 자체 개발한 AI 비디오 모델 “커링(Keiling)”을 분리하여 독립적으로 자금 조달하는 것이었습니다. 30개 이상의 기관이 투자 경쟁에 참여했으며, 그 가치는 약 18억 달러로 평가되었습니다. 한편, 텐센트(Tencent)는 카이수의 지분을 매각하여 125억 홍콩달러를 현금화했지만, 그 자금으로 커링에 재투자했습니다. 이러한 분리의 배경에는 카이수가 커링의 가치를 높이고 AI 개발로 인한 비용 부담을 줄이려는 의도가 있었으며, 텐센트는 “구를 팔고 새로운 것에 베팅”하며 커링의 미래에 투자하는 전략을 세웠습니다. 그러나 시장은 카이수에 대한 평가에 큰 분열이 있었습니다. 일부는 커링을 매우 긍정적으로 보았지만, 다른 이들은 카이수의 주요 사업이 오히려 부정적인 자산이라고 생각했습니다. 또한 커링 자체도 수익 창출에 어려움을 겪고 있으며, 경쟁자들의 압박과 인재 유출, 그리고 5년 내 상장이라는 목표로 인한 부담에 직면해 있습니다.
1. 왜 커링을 분리하는가? – 비용을 감당할 수 없는 “금먹는 괴물”과 그 가치의 증대
커링은 카이수가 2024년에 출시한 AI 비디오 모델로, 문장을 비디오로, 이미지를 비디오로 변환하는 기능을 갖추고 있으며 업계 최초의 네이티브 4K 모델입니다. 전 세계 사용자 수는 1억 명을 돌파했으며, 기업 고객은 약 5만 곳에 이릅니다. AI 단편 영상 “지휴대폰(Zhi Huodi)”의 조회수도 1억 회를 기록했습니다. 하지만 커링은 막대한 비용을 소모하는 “금먹는 괴물”이기도 합니다. 2025년에는 11억 원의 수익을 올렸지만 19억 원의 손실을 기록했으며, 순자산은 마이너스 9억 원입니다. 카이수가 206억 원의 수익을 올린 반면, 커링은 그 수익의 10%를 소모했습니다. 2026년에는 카이수의 자본 지출이 260억 원에 달했으며, 그 중 대부분이 AI 연산 능력 개발에 사용되었습니다. 이로 인해 수익은 36% 감소했습니다.
더 중요한 것은 가치의 차이입니다. 카이수는 “콘텐츠 회사”로서 시장 가치가 연간 수입의 1.5배에 달하지만, 커링을 분리하여 “AI 회사”로 볼 경우 그 가치는 연간 수입의 36배에 이릅니다. 따라서 카이수는 비용 부담을 줄이고 커링의 가치를 높이기 위해 분리를 선택했습니다.
2. 텐센트의 “포트폴리오 조정” 전략: 기존 지분 매각 및 신규 투자
텐센트는 7월 6일에 카이수 주식 2억 7,300만 주를 매각하여 125억 홍콩달러를 현금화했으며, 지분 비율은 15.68%에서 9.37%로 감소했습니다. 그러나 4일 전(7월 2일)에는 커링에 13억 6,300만 원을 투자했습니다. 이는 카이수에 대한 부정적인 전망 때문이 아니라 포트폴리오를 조정하기 위한 것입니다:
- 기존 지분 매각으로 얻은 자금은 텐센트가 최근 자사 주식을 매입하는 데 사용되었습니다(한 달에 약 10억 홍콩달러). 이를 통해 “그다지 필요하지 않은” 자산을 현금으로 전환한 후 다시 자사 주식에 재투자했습니다.
- 신규 지분 투자의 논리는 커링이 카이수의 가장 가치 있는 “미래”라고 보기 때문입니다. 텐센트는 1원을 주고 커링의 지분을 구입한 후, 기존 지분(카이수 주식)을 9원에 매각함으로써 커링의 상장 후 가치 상승에 베팅하고 있습니다.
더욱 흥미로운 점은, 텐센트가 지분을 매각한 당일 카이수의 주가가 8% 상승했다는 것입니다. 시장은 텐센트가 카이수를 포기하는 것이 아니라 가장 가치 있는 부분(커링)에 투자하고 있다는 것을 이해한 것입니다.
3. 시장의 평가 분열: 커링을 분리하여 계산하는 카이수, 주요 사업은 “부정적인 자산”으로 간주
이전에는 기관들이 카이수의 전체 가치를 하나로 평가했지만, 이제는 커링을 현금, 커링 지분, 주요 사업 세 부분으로 나누어 개별적으로 평가하기 시작했습니다. 그 결과 큰 분열이 있습니다:
- 긍정적인 기관(예: 중국 국제증권(CICC))은 카이수의 가치를 72.8홍콩달러로 평가한 반면, 비판적인 기관은 39.4홍콩달러로 평가하여 그 차이가 거의 두 배에 달합니다.
- 더욱 충격적인 것은 카이수의 현금 자산(1,213억 홍콩달러)과 커링 지분(자금 조달 가격 기준 약 120억 달러, 환산 시 936양홍콩달러)을 합친 금액이 카이수의 현재 시장 가치(1,635억 홍콩달러)보다도 높다는 것입니다. 이는 시장이 카이수의 주요 사업(광고, 라이브 방송, 전자상거래)에 대해 부정적인 평가를 하고 있음을 의미합니다!
그 이유는 주요 사업의 성장이 부진하기 때문입니다: 광고 수익률이 기대에 미치지 못하고, 라이브 방송 시장은 계속 축소되고 있으며, 전자상거래의 GMV(총 거래 금액)도 공개하기 어려운 상황입니다. 모건 대처(JPMorgan Chase)는 심지어 30억 달러의 수익을 올릴 수 있는 주요 사업이 모델에서는 부정적인 자산으로 간주된다고 말했습니다.
4. 커링의 생존 과제: 수익 창출 어려움, 경쟁자들의 압박, 인재 유출
커링은 빠르게 성장하고 있지만(2분기 수입이 2배 증가했으며, 그중 70%는 해외에서 발생), 여전히 많은 어려움에 직면해 있습니다:
1. 수익 창출의 어려움: 2025년에 19억 원의 손실을 기록했으며, 조달한 30억 원으로는 1년 동안만 비용을 감당할 수 있습니다. 반면,的字节(Baidu)와 구글(Google)은 단 한 분기에 비디오 생성에 더 많은 자금을 투자했습니다.
2. 경쟁자들의 압박: 字节의 Seedance는 국내 시장의 80%를 차지하고 있으며, 30초 길이의 비디오 기능도 출시했습니다(커링은 15초만 가능합니다). 또한 오픈소스 모델 H3의 가격은 커링의 8분의 1에 불과하며, 다른 회사들도 이를 수정하여 사용할 수 있습니다.
3. 인재 유출: 커링의 핵심 인물인 장디(Zhang Di)는 2025년에 퇴사했으며(이후 알리바바의 Happy Horse에서 일함), 영상 품질을 담당하는 핵심 인재 왕신타오(Wang Xintao)도 올해 8월에 떠났습니다. 자금이 마련된 직후 핵심 인재가 이탈한 것은 큰 위협입니다.
5. 상장을 위한 대출 조건의 “암초”: 5년 내에 상장해야 하며, 그렇지 않으면 원금과 이자를 반환해야 함
기관들이 커링에 투자할 때는 “상장을 위한 대출 계약”을 체결했습니다. 2031년 10월까지 반드시 상장해야 하며, 그렇지 않으면 연간 8%의 이자로 지분을 매입해야 합니다(카이수는 공동 책임자입니다). 이는 다음과 같은 의미입니다:
- 성공할 경우: 기관들은 2차 시장에서 수익을 얻고, 카이수의 지분 68.33%가 유동 시장 가치로 전환됩니다.
- 실패할 경우: 카이수와 커링은 30억 원의 원금과 8%의 이자를 반환해야 합니다. 이는 상당한 부채입니다.
5년 동안 커링은 수십 억 원을 소모해야 하며, 字节와 같은 거대 기업들과 경쟁해야 합니다. 과연 상장에 성공할 수 있을까요? 아무도 확신할 수 없습니다.
결론: 분열된 시장의 현실
현재의 카이수는 마치 분리된 퍼즐과 같습니다. 커링은 “미래의 희망”으로 여겨지지만, 주요 사업은 “현재의 부담”입니다. 텐센트는 포트폴리오를 조정하며 커링에 투자하는 반면, 기관들은 각각 다른 관점에서 카이수를 평가하고 있습니다. 일부는 커링의 성공을 기대하지만, 다른 이들은 주요 사업의 부진을 우려합니다. 이러한 분열이 바로 카이수의 현실입니다. 그들이 걸고 있는 것은 커링이 상장하여 “미래”를 “현재”로 만드는 것입니다. 하지만 이 길은 결코 쉽지 않을 것입니다.
(참고: 본 문서의 데이터는 카이수의 재무 보고서, 홍콩 증권거래소 공시, 기관들의 연구 보고서에서 가져왔으며 투자 조언으로 간주되지 않습니다.)