Краткое содержание анализа
После привлечения инвестиций в размере почти 3 миллиардов долларов дочерняя компания Kuaishou, KeLing AI, получила оценку в 18 миллиардов долларов, что почти совпадает с рыночной стоимостью самой Kuaishou в 18 миллиардов долларов (около 140 миллиардов гонконгских долларов). Если вычесть стоимость 68% акций KeLing, принадлежащих Kuaishou (около 12 миллиардов долларов), рыночная стоимость традиционного бизнеса Kuaishou сократится до 60 миллиардов долларов. Даже с учетом наличных средств в размере 120 миллиардов юаней традиционный бизнес практически становится бесполезным активом. Если KeLing успешно выйдет на биржу в 2027 году, как планируется, ее рыночная стоимость может превысить стоимость материнской компании — это не впервые в истории китайского интернета. Однако традиционный бизнес Kuaishou все еще конкурентоспособен, и существует сильный синергетический эффект между ними, поэтому исход может не повторить судьбу Sina и Weibo.
Детальный анализ
1. Современное положение дел: рыночная стоимость KeLing сравнялась со стоимостью Kuaishou, а традиционный бизнес становится бесполезным активом?
После публикации финансовых результатов за второй квартал акции Kuaishou упали на 15%, а общая рыночная стоимость сократилась до 140 миллиардов гонконгских долларов (около 18 миллиардов долларов). Как ни странно, KeLing AI только что привлекла инвестиции в размере 3 миллиардов долларов, и ее рыночная стоимость также составила 18 миллиардов долларов. Еще более показательно то, что:
- Kuaishou владеет 68% акций KeLing на сумму около 12 миллиардов долларов;
- После вычета этой части рыночная стоимость традиционного бизнеса Kuaishou сократилась до 60 миллиардов долларов (только 1/3 от стоимости KeLing);
- Учитывая наличные средства в размере 120 миллиардов юаней, реальная стоимость традиционного бизнеса практически нулевая — при покупке акций Kuaishou основной актив представляет собой долю в KeLing и наличные средства, а традиционный бизнес практически бесполезен.
Конечно, оценки на первичном рынке не всегда соответствуют реальности (например, оценка при финансировании согласовывается между инвесторами и компанией и не обязательно отражает реальную рыночную стоимость после выхода на биржу), но этот контраст впечатляет: когда-то основной бизнес теперь стал второстепенным.
2. Исторические примеры: когда дочерние компании становятся более ценными, чем материнские, часто происходит одно из двух: разделение или отказ от них
В истории интернета много примеров, когда дочерние компании становятся более ценными, чем материнские, и исход обычно один и тот же: либо дочерняя компания становится независимой, либо материнская компания отказывается от нее.
- Sina и Weibo: после выхода Weibo на биржу в 2014 году ее рыночная стоимость быстро превысила стоимость Sina. К 2021 году, когда Sina была приватизирована, ее рыночная стоимость составляла всего 2,5 миллиарда долларов, в то время как стоимость Weibo превысила 10 миллиардов долларов (в 4 раза больше). Причина проста: инвесторам выгоднее покупать акции Weibo напрямую, чем Sina.
- Южноафриканская пресса и Tencent: Южноафриканская пресса была крупнейшим акционером Tencent, но рыночная стоимость Tencent в 10 раз превышала стоимость южноафриканской компании. Инвесторам проще покупать акции Tencent, а основной бизнес южноафриканской компании стал неактуальным, и она могла выживать только за счет продажи акций Tencent.
Такая структура, когда дочерняя компания сильнее материнской, нестабильна: рыночная стоимость материнской компании зависит от дочерней, и инвесторы не готовы платить за “второстепенные акции”. Если KeLing успешно выйдет на биржу, Kuaishou может столкнуться с аналогичной ситуацией: либо придется разделиться на две компании, либо рыночная стоимость Kuaishou будет дальше снижаться.
3. Целесообразно ли, что KeLing стоит больше, чем Kuaishou?
Сейчас доходы KeLing составляют лишь небольшую часть доходов Kuaishou (850 миллионов во втором квартале против 35,5 миллиардов), но рынок смотрит в будущее:
- Преимущества KeLing: активно развивается сфера искусственного интеллекта, KeLing растет быстро (увеличение на 200% по сравнению с прошлым годом), и большинство платежеспособных пользователей находятся за рубежом (в кинопроизводственных компаниях, маркетинговых отделах);
- Преимущества Kuaishou: традиционный бизнес не является устаревшим — количество ежедневных и ежемесячных пользователей продолжает расти, доходы от рекламы увеличились на 4%, а чистая прибыль — на 5%. Снижение валовой прибыльности обусловлено налогами и расходами на лицензии (не связанными с конкурентоспособностью бизнеса), но инвестиции в исследования и разработки (в области искусственного интеллекта) увеличились на 34,7%, что говорит о стремлении Kuaishou к развитию.
Короче говоря, рынок переоценивает перспективы KeLing, в то время как текущие результаты Kuaishou недооцениваются. Однако KeLing потребует много времени, чтобы догнать уровень прибыльности Kuaishou (например, для удвоения доходов потребуется 10 лет, что значительно меньше, чем у Kuaishou).
4. Какова связь между Kuaishou и KeLing?
Они не конкуренты, а партнеры:
- Кuaishou поддерживает KeLing: создатели Kuaishou являются первыми пользователями KeLing, и обширный архив видео является ценным материалом для обучения алгоритмов;
- KeLing помогает Kuaishou повысить эффективность: искусственный интеллект может снизить затраты на производство контента (например, создание короткометражных фильмов и комиксов) и улучшить эффективность рекламных кампаний (как у Tencent и Meta). Чэн Исяо также отметил на конференции, что искусственный интеллект способствует росту предложения комиксов и короткометражных фильмов, а рост доходов от рекламы также связан с использованием искусственного интеллекта.
Такой синергетический эффект отсутствовал у Sina и Tencent.
5. Каковы последствия для Kuaishou?
Если KeLing станет более ценной, это может улучшить финансовые показатели Kuaishou и укрепить ее позиции на рынке. Однако это также может привести к изменению стратегии Kuaishou, поскольку компания будет больше сосредоточена на развитии дочерней компании. В любом случае, для Kuaishou это новый этап в своем развитии.