Краткое содержание анализа
За первое полугодие объем поставок автомобилей компании ZeroRun составил 356 тысяч единиц, доходы — 27,29 миллиарда юаней, а чистая прибыль — 210 миллионов юаней. В июле компания стала первым новым брендом на китайском рынке, достигшим объема поставок в 100 тысяч единиц в месяц. Однако ее рыночная капитализация составляет всего 60,8 миллиарда гонконгских долларов, что значительно ниже ожидаемых 200 миллиардов юаней, заявленных Чжу Цзянминем, и уступает таким компаниям, как NIO, Xpeng и Li Auto, у которых объемы поставок меньше. Проблемы компании кроются в отсутствии привлекательной для инвесторов «технологической истории», низкой прибыльности с каждой проданной машины, недостаточных инвестиций в исследования и разработки, а также в сокращении условий оценки акций на гонконгской фондовой бирже, что приводит к большому разрыву между объемами продаж и рыночной капитализацией.
1. Рост продаж и прибыли, но годовые цели еще не достигнуты
За первое полугодие компания продала 356 тысяч автомобилей (рост на 60,8% по сравнению с прошлым годом); в июле объем поставок превысил 100 тысяч единиц. Зарубежный бизнес также развивается стремительно: в первом полугодии было экспортировано 96 тысяч автомобилей (рост на 372,6% по сравнению с прошлым годом); количество зарубежных точек продаж превысило 1000. Цель на этот год — экспортировать 200 тысяч автомобилей. Что касается прибыли, то во втором квартале валовая прибыльность выросла до 12,6%, а чистая прибыль составила 600 миллионов юаней (в первом квартале бытовая убыток — 390 миллионов юаней), что означает, что компания впервые за полгода показала прибыль.
Однако годовая цель в 1,05 миллиона автомобилей достигнута лишь на 34%; оставшиеся 6 месяцев требуют ежемесячных продаж в объеме 115 тысяч единиц (в июле было продано чуть более 100 тысяч единиц), что создает значительное давление. Кроме того, во втором квартале расходы на продажи (1,31 миллиарда юаней) впервые превысили расходы на исследования и разработки (1,28 миллиарда юаней), что свидетельствует о том, что компания увеличивает инвестиции в рекламу и расширение дистрибутивных каналов для поддержания роста продаж.
2. Не удается повысить рыночную капитализацию? Недостает «технологической привлекательности»
Инвесторы предпочитают компании с уникальными технологическими решениями. ZeroRun сосредоточена на самостоятельном производстве компонентов (65%) и контроле затрат, придерживаясь стратегии высокого качества по доступной цене. Однако в таких популярных областях, как автономное вождение и производство чипов, у компании нет значимых инноваций:
- NIO имеет собственные чипы и большие модели для автономного вождения, а также сервис Robotaxi;
- Li Auto использует собственные чипы и большие модели для автономного вождения;
- Xpeng использует чипы серии HiSilicon (собранные за счет привлеченных инвестиций свыше 2,2 миллиарда юаней).
ZeroRun следует стратегии «последования за лидерами» и внедряет технологии только после их совершенствования, что не вызывает большого интереса у инвесторов.
Поэтому инвесторы рассматривают ZeroRun как традиционную производственную компанию, и ее рыночная капитализация растет линейно, без значительных скачков, характерных для технологических компаний.
3. Много продают, но мало зарабатывают; прибыльность низкая
Хотя объемы продаж у ZeroRun высоки, средняя цена продажи одной машины составляет всего 110 тысяч юаней (у NIO и Xpeng она превышает 200 и 165 тысяч юаней соответственно), а валовая прибыльность во втором квартале составила 12,6% (у NIO — 19%, у Xpeng — 12%). Чистая прибыль составила всего 600 миллионов юаней из общего дохода в 27,2 миллиарда юаней.
Несмотря на низкий уровень рыночной капитализации (60 миллиардов юаней), коэффициент цена/прибыльность (рыночная капитализация ÷ годовая чистая прибыль) составляет более 70, что для производственной компании считается достаточно высоким. Инвесторы считают, что, несмотря на большие объемы продаж, компания зарабатывает слишком мало, чтобы поддерживать более высокую рыночную капитализацию.
4. Недостаточные инвестиции в исследования и разработки
Расходы на исследования и разработки во втором квартале составили всего 4,7% от общего дохода; за последние несколько лет компания инвестировала в исследования около 200-300 миллионов юаней на каждую проданную машину, тогда как NIO и Xpeng инвестируют около 1 миллиарда юаней, а некоторые ведущие производители автомобилей — до 2 миллиардов юаней.
Низкие инвестиции в исследования позволяют ZeroRun продавать автомобили по конкурентоспособным ценам, но в то же время ограничивают технологический потенциал компании. В таких передовых областях, как автономное вождение и производство чипов, ZeroRun отстает от лидеров. Без собственных технологических преимуществ инвесторы не готовы предоставлять высокую оценку акций компании.
5. Негативные условия на гонконгской фондовой бирже сказываются на рыночной капитализации
ZeroRun котируется только на гонконгской фондовой бирже, где оценка новых брендов снижается в целом. Американский рынок предоставляет дополнительные преимущества (ликвидность и премии) для технологических компаний, но гонконгский рынок не имеет таких возможностей. Даже при высоких объемах продаж компания не может избежать негативного влияния общей тенденции снижения оценок в этом сегменте рынка.
Чжу Цзянмин утверждает, что каждый из четырех бизнес-направлений компании может быть оценен в 50-100 миллиардов юаней, но инвесторы не согласны с этим. Для увеличения рыночной капитализации необходимо повысить валовую прибыльность с каждой проданной машины и представить убедительную технологическую стратегию, а не полагаться исключительно на объемы продаж.
Вывод: ZeroRun сейчас является лидером среди производственных компаний, но не представляет собой потенциальную технологическую компанию. Логика инвесторов на рынке капитала очень реалистична: если компания зарабатывает деньги в производственной сфере, ей предоставляется соответствующая оценка; если же она стремится к статусу технологической компании, необходимо демонстрировать соответствующие результаты. Это проблема, с которой сталкивались как Чжу Цзянмин, так и Лей Цзюнь в прошлом — дело не в недостатках компании, а в различии в восприятии ее потенциала инвесторами.