核心内容の要約
老舗の黄金は2026年第2四半期に「三重の打撃」に見舞われました。国際的な金価格の急落（高値から17%の下落）、季節的な値上げの直後、そして春節後の消費の低迷により、売上高が前四半期比で急激に減少しました（第2四半期の収入はわずか23億～33億元で、第1四半期の予測範囲を大幅に下回りました）。しかし、同社の毛利率は47%を維持しており、これは主に前期に低コストで仕入れた在庫と値上げによるものです。経営陣の対応策は「まず観察し、その後に行動する」というもので、6月以降は旧モデルのプロモーションを行いながらも毛利率を維持しています。また、株式の買い戻しや増持を拒否し、市場価値の管理よりも製品とブランドの力に頼ることを強調しています。同社は高額顧客戦略を通じて金価格への依存を減らそうとしていますが、まだ完全には金価格の影響から脱していません。株価は高値の1108香港ドルから約300香港ドルに下落し、市場価値は1000億元以上減少しました。
詳細な分析
1. 第2四半期の売上減少の原因
第2四半期の売上減少は単一の理由ではなく、3つの悪影響が重なったためです：
- 金価格の下落：老舗は「固定価格」で金を販売しており（その日の金価格に応じて変動しない）、2月末に値上げを行った直後に金価格が急落したため、消費者は「今は金の原材料が安いのに、なぜこんなに高いのか」と感じ、購入をためらいました。
- 春節後の消費の低迷：金の消費が盛んなのは春節や結婚式の季節であり、第2四半期は本来から需要が少ないです。さらに、消費者の様子見の姿勢も売上減少に拍車をかけました。
- 全体的な消費市場の低迷：景気の影響で人々の消費意欲が低下し、高級な金製品も例外ではありません。
これら3つの要因が重なり、第2四半期の収入が前四半期比で大幅に減少しました（第1四半期の予測収入は165億～175億元で、上半期の総収入は198億元でした）。
2. 毛利率が安定している理由
売上が減少しても、毛利率（100元の売上あたり47元の利益）は維持されています。その理由は以下の2点です：
- 前期に低コストで仕入れた在庫：2025年末に金価格が急落する前に大量の在庫を保有しており、現在その在庫を販売しているため利益率が高い。
- 2月末の値上げ：値上げ後の販売価格が高くなったため、金価格が下落しても利益率が圧迫されていません。
- 規模の効果：上半期の収入が増加しているため、固定費用が分散され、1件あたりの利益が高くなっています。
しかし、アナリストはこれが純粋にブランド力によるものではないと指摘しています。もし前期に在庫を仕入れたり値上げを行っていなければ、毛利率は維持できなかったかもしれません。同社の価格設定モデルは、国際的な高級品ブランドのように原材料の価格に完全に依存しているわけでもなく、従来の金店のように金価格に即座に対応しているわけでもありません。金のコストと価格調整のサイクルに依存しています。
3. 経営陣の対応
危機に直面して、老舗の経営者である徐高明の対応は非常に「非典型的」です：
- まずは静観：「このような状況には遭遇したことがないので、無闇に行動すると方向性を誤るかもしれない」とし、6月末まで売上と消費者の反応を観察した後に行動を起こしました。
- 旧モデルのプロモーションを行いながら毛利率を維持：毛利率が50%以上の旧モデルを特別価格で販売し、値下げ後でも45%～50%の利益を得て在庫を処分しました。
- 株式の買い戻しや増持を拒否：投資家から「株価を安定させるために株式を買い戻せないか」との質問に対し、「企業が株式を買い戻すときは何か問題がある可能性がある」とし、製品と市場の強化こそが真の信頼であると強調しました。
このような資本市場に迎合しない姿勢は一部の投資家から不満を買っていますが、長期的なブランド構築を目指していることがうかがえます。
4. 高額顧客戦略
同社は金価格への依存を減らそうとしていますが、限界があります：
- 高額顧客の増加：高額顧客（高純資産価値の顧客）の獲得に力を入れており、2024年末には35万人、2025年末には61万人、2026年中期には73万人に増加しました（半年で12万人の増加）。
- 高額顧客の重要性：高額顧客はブランドと製造技術を重視しており、金価格の変動にあまり影響されません。例えば、重量が重く価格が高い金製品の売上が上半期に倍増しました。
- しかし限界がある：新規顧客の増加数は数四半期連続で12万人～13万人で、増加速度が鈍化しています。成熟した高級品ブランドは新規顧客だけでなく、既存顧客にもより多く、より高価な製品を購入してもらうことが求められます。同社も大規模な店舗の開設や金製品の販売など、この方向に取り組んでいますが、具体的な販売数は公開されていません。
また、同社は中流階級の顧客も大切にしています。高価な製品だけを販売していると顧客層を広げることができません。例えば、将来的に金価格が上昇した場合は、基本モデルの価格を下げて中流階級の顧客も購入できるようにする必要があります。
5. 株価の急落
株価は1108香港ドルから300香港ドルに下落し、市場価値は1000億元以上減少しました。その理由は以下の通りです：
- 過度な期待：2024年から2025年の収入が85億元から273億元に急増し、市場は「毎年倍増する」という期待に慣れていました。
- 第2四半期の失速：売上の急減は成長が無限ではないことを示し、まだ金価格の影響から脱していないことを意味します。
- 将来の不確実性：アナリストは将来の収入と利益の予測を下方修正しました（例えば、モルガン・スタンレーは2026年の収入予測を12%下げました）。市場は「これからどれだけ成長できるのか」と懸念しています。
同社はより高い配当（1株あたり18元 vs 前年の9.59元）を支払っていますが、市場は「将来の成長が続くか」をより気にしています。
最後のまとめ
老舗の黄金は従来の金店よりも価格変動に強いことを証明しましたが、金価格から完全に独立しているわけではありません。高級品ブランドになることを目指していますが、現在は「ブランド価値が付加された金製品の小売業者」に過ぎません。将来、本当に成長を続けることができるかどうかは、高額顧客戦略が十分な成長を支えられるか、そしてブランド力が消費者に金価格を忘れさせることができるかにかかっています。