2026年上半期の白酒業界の状況まとめ
2026年上半期、白酒業界全体が苦境に立たされました。上場している19の酒類企業の収入は7％減少し、利益は8％減少しました。中でも茅台の利益は12年ぶりに減少しました。しかし、五粮液だけは利益が89％増加という「目覚ましい」結果を出しました。しかし、この増加は実際の経営成績の向上ではなく、昨年の売上高の基準値を深夜に修正することで実現されたものでした。実際の経営状況は喜びと悩みが入り混じっています。主力ブランドの販売量は大幅に増加しましたが、単価は下落しました。セット商品の売上は急落し、プロモーション費用が急増したためキャッシュフローが純減しました。また、利益は春節の繁忙期に大きく依存しており、第2四半期の成長率はすぐに鈍化しました。さらに、五粮液は規制当局からの問い合わせを受け、前董事長が拘留され、在庫が未処理のままであるなどの課題に直面しています。新しい経営陣は価格設定の制限や在庫の処理などの方法で状況の安定を図っています。
詳細な分析
1. 利益が倍増した「数字の魔法」：基準値の修正が鍵
五粮液の利益が倍増した理由は、2026年4月30日の深夜に発表された公告にあります。この日は上場企業の年次報告書の締め切りで、五粮液は突然「昨年の計算が間違っていた」と発表しました。2025年上半期の純利益を194.9億元から46.2億元に（148.7億元減）、収入を527.7億元から235.1億元に（292.6億元減）下方修正しました。
なぜ修正したのでしょうか？以前はディーラーが商品を購入すると、それを収入として計上していました（たとえ商品がディーラーの倉庫にあり、消費者に売れていなくても）。今回はこの「水増し」された収入を除外したのです。修正後の2026年上半期の利益87.5億元は、昨年の修正後の46.2億元と比べると89％増加しましたが、修正前の194.9億元と比べると55％減少しました。
これは試験に例えられます。去年100点を取ったとして、今年90点を取ったら後退です。しかし、去年の点数を50点に修正すれば、今年の90点は「80％の向上」となります。五粮液の「成長」もこのような仕組みです。深セン証券取引所はすぐに問い合わせを行い、意図的に計算を遅らせたり情報を隠したりしていないかを調査し、監査機関にも検証を依頼しました。
2. 実際の経営状況：量は増えたが、価格は下落
帳簿上の水増しを除外した後の五粮液の実際の販売状況はどうでしょうか？
良いニュース：主力ブランドの五粮液の販売量は上半期に1.63万トンに達し、前年比で88％増加し、収入も73％増加しました。つまり、商品は確かによく売れました。
悪いニュース：販売量が増えたのは値下げのためです。1トンあたりの価格は約8％下落し、スーパーでのセールのような状況でした。商品は早く売れましたが、1本あたりの利益は減少しました。さらに悪いことに、中低価格帯の商品の収入は60％急落しました。安価な商品は競争で市場を失いつつあります。
販売チャネル別に見ると、成長は主にディーラーによるものでした（ディーラーの収入は36％増加）。直販はわずか1.8％増加にとどまりました。しかし、全体の毛利率は1.39ポイント上昇し、高価格帯の商品の割合が高まったことがわかります。
3. プロモーション費用の過剰投入とキャッシュフローの悪化
ディーラーにより多くの商品を販売してもらうため、五粮液は上半期に多額の費用を投じました：
- 販売費用は63億元で、80％増加しました。
- プロモーション費用は44.9億元で、170％増加しました。ボトルを開けると赤ちゃんのおもちゃがもらえるキャンペーンやイベントなど、実際のお金が使われました。
しかし問題は、費用が増加したにもかかわらず収入の増加は21％にとどまり、お金の使い方が収入の増加を上回りました。さらに重要なのはキャッシュフローです。帳簿上は87億元の利益を上げましたが、実際に手元に残った現金は21.5億元でした（前年同期は311億元の純増でした）。お金はどこに行ったのでしょうか？会社は「収入の回収が遅れた」と説明しています。ディーラーからの支払いが遅れたり、手形の期限が来たりしたためです。
簡単に言えば、帳簿上は利益が出ているように見えますが、実際に手元にはお金がありません。
4. 春節の繁忙期への依存と在庫の圧力
半年を2つの四半期に分けて見ると、実情がより明らかになります：
- 第1四半期（春節の繁忙期）の純利益は80.6億元で、上半期の92％を占めました。
- 第2四半期（閑散期）の収入は13％減少し、純利益は6.9億元にとどまり、前年同期比で91％急落しました。キャッシュレートも12.4％に過ぎませんでした。春節が終わると、成長はすぐに鈍化しました。
在庫を見ると、年初には2.51万トンの商品を抱えていました（前年比で307％増加）。上半期の生産量は30％減少しました（過剰生産を避けたため）。販売量は88％増加しましたが、その差は在庫を使っているためです。しかし、期末の在庫は年初よりも1489トン多かったため、商品は売れているものの、ディーラーの倉庫にはまだ在庫が残っている可能性があります。
また、2025年の年次報告書には「規制商品の支払い金額」として263億元が新たに記載されています。これはディーラーがすでに支払った金額ですが、収入確認の条件を満たしていないため、まだ収入には計上されていません。この金額が実際の収入になるかどうかが、今後の成長の鍵となります。
5. 規制と未来：価格設定でチャネルを守り、新しい経営陣が安定を求める
五粮液の「目覚ましい成長」の背後には、規制当局からの圧力や経営陣の変更があります：
- 前董事長は2026年2月に拘留され、6月に解任されました。新しい董事長の邓敏は「5つの原則」を掲げています：無闇な事業拡大を避け、短期的な利益を追求しない。
- 8月にはディーラーに対して価格設定の制限を出しました。第8世代の五粮液の販売価格は800元以上でなければならない（以前は730元で、ディーラーは1本売るごとに損をしていました）。これはチャネルの崩壊を防ぐためです。
- 会社は若者をターゲットにした果露酒の開発にも力を入れています。白酒のユーザー層が高齢化しているため、新たな成長点を見つける必要があります。
総じて、五粮液の「利益の倍増」は数字のゲームに過ぎず、実際の経営はまだ調整期にあります。在庫の処理、価格の維持、新しい方向性の探求が必要です。豊富な資金（1191億元）があるため、徐々に状況を改善する余地はありますが、本当に困難を乗り越えられるかどうかは、在庫の処理とチャネルの健全性にかかっています。