SHEIN : Le roi de l’efficacité commence à rembourser ses dettes

Résumé des points clés

Shein s’est introduit à la Bourse de Hong Kong en septembre 2026, mais son cours a immédiatement chuté en dessous de son prix d’émission. Sa valeur boursière est passée de 98,2 milliards de dollars américains lors de son tour de financement D en 2022 à 26,5 milliards de dollars américains, soit une baisse de plus de 70 %. Les raisons apparentes sont les politiques tarifaires plus strictes et la concurrence de concurrents tels que Temu. Cependant, le problème plus profond réside dans le fait que les facteurs qui ont soutenu sa croissance rapide par le passé – comme les avantages fiscaux, l’externalisation de la conception pour réduire les coûts et la compression des profits de la chaîne d’approvisionnement – ont disparu. Shein doit maintenant rembourser ces dettes, notamment en ce qui concerne les droits de conception, la conformité réglementaire et les profits de la chaîne d’approvisionnement. Le marché financier ne paie plus pour l’efficacité obtenue par la concurrence féroce ; il attend de voir la valeur réelle de l’entreprise après que ces dettes auront été remboursées. Shein tente actuellement de se transformer en une plateforme de services en ouvrant sa chaîne d’approvisionnement, mais il doit encore payer le prix pour améliorer ses capacités en matière de conception, de marque et de conformité.

I. Plongée de la valorisation : le marché financier ne croit pas en un avenir stagnant

La raison principale de la chute de la valeur boursière de Shein est l’absence d’expectatives de croissance future :

• Croissance des revenus en baisse : la croissance des revenus est passée de 41 % en 2023 à 20 % en 2024, puis à 8 % en 2025, et n’a été que de 1,1 % au premier trimestre 2026, presque à l’arrêt. Les revenus sur le marché américain (jusqu’alors le plus important) ont même diminué de 14 %, tandis que l’Europe est devenue le nouveau premier marché, mais elle fait face également à des pressions tarifaires.
• Pertes de profits : le bénéfice net en 2023 était de 2,789 milliards de dollars américains (marge brute de 8,7 %), tandis qu’en 2025 il n’était que de 2,064 milliards de dollars américains (marge brute de 4,9 %) ; au premier trimestre 2026, l’entreprise a enregistré une perte comptable (bien que cela soit dû à des ajustements comptables, le marché ne le croit pas).
• Augmentation du nombre d’utilisateurs, mais baisse de la qualité de l’achat : le nombre d’utilisateurs actifs est passé de 186 millions à 273 millions, mais le montant dépensé par utilisateur par an est tombé de 173 dollars à 153 dollars, et le nombre de commandes par an est resté stable (sans augmentation en trois ans) – de nouveaux utilisateurs sont arrivés, mais ils achètent moins et moins fréquemment.

Le marché financier achète la pente de croissance future ; lorsque cette pente devient nulle, la valeur de l’entreprise est naturellement réduite de moitié.

II. Deux problèmes évidents : les obstacles tarifaires et la concurrence féroce

Ce sont des pressions évidentes pour tous :

• Obstacles tarifaires : les États-Unis ont aboli l’exemption fiscale pour les petits colis de moins de 800 dollars en 2025, et l’Union européenne a aboli cette exemption pour les colis de moins de 150 euros en 2026 ; Shein profitait auparavant de la division des gros colis en petits pour éviter les taxes, mais maintenant les coûts de livraison ont augmenté (les frais de livraison représentent 47,7 % des revenus, contre 42 % auparavant).
• Concurrence féroce : Temu a investi 3 milliards de dollars américains en publicité pour attirer les utilisateurs, et TikTok Shop ainsi que AliExpress tentent également de prendre une part du marché. Les dépenses marketing de Shein ont augmenté de 80 % en trois ans, atteignant 6,19 milliards de dollars américains en 2025 (soit 14,8 % des revenus). Avec le ralentissement du secteur de la mode rapide (croissance de ZARA de 0,8 % et baisse de 1 % pour H&M), Shein, qui dépend fortement des prix bas, est le premier à être touché.

III. Des problèmes cachés qui deviennent évidents : le prix à payer pour les avantages passés

Les économies réalisées par Shein par le passé doivent maintenant être remboursées, avec intérêts :

• Dettes liées aux droits de conception : La plupart des modèles de Shein sont conçus par des fournisseurs (modèle ODM) ; l’entreprise n’a pas investi dans ses propres designers. Un tribunal de Londres a déclaré que Shein avait perdu une action en justice contre Temu pour violation des droits d’auteur, car les images appartenaient aux fournisseurs ou aux photographes, et les contrats de format de Shein n’étaient pas valables. Uniklo l’a également accusée de plagiat, et Shein a été condamnée à payer 40 millions d’euros pour des pratiques de réduction de prix frauduleuses et 22,5 millions d’euros pour des problèmes de conformité des données, pour un total de près de 500 millions de yuans en deux ans.
• Dettes liées aux profits de la chaîne d’approvisionnement : Shein utilisait des systèmes numériques pour évaluer les usines (respect des délais, taux de défauts, etc.), mais les coûts des matières premières et du travail ont augmenté, et Shein n’a pas permis que ces coûts soient répercutés sur les prix. Les propriétaires d’usines dans la région du delta du fleuve Pearl River disent : « Nous n’avons pas peur de ne pas avoir de commandes, mais nous craignons de ne pas gagner d’argent sur celles que nous recevons » ; la marge brute élevée de Shein (67,9 % en 2025) provient en partie de la compression des profits des usines.

Ces avantages passés sont désormais impossibles à maintenir : les problèmes de droits d’auteur révèlent les défauts du modèle économique, et les profits de la chaîne d’approvisionnement ne peuvent plus être compressés en raison des exigences de conformité ESG (comme les normes de travail).

IV. Une situation difficile en raison de son statut juridique : une « dérive nationale » sur la voie de l’introduction en bourse

Shein essaie de plaire à tous, mais aucun camp ne la reconnaît pleinement :

• Contraintes géopolitiques : Le Congrès américain examine les entreprises e-commerce à origine chinoise, rendant l’introduction en Bourse à New York impossible ; l’introduction à Londres a suscité des questions sur les conditions de travail dans la chaîne d’approvisionnement ; elle a finalement choisi Hong Kong, après avoir changé de ville trois fois en quatre ans, ce qui constitue le parcours le plus long pour une entreprise chinoise cherchant à entrer sur le marché boursier international.
• Les actionnaires historiques veulent se retirer : Les actions privilégiées d’une valeur de 17,294 milliards de dollars américains arrivent à échéance à la fin de 2026 ; l’entreprise a levé 13,2 milliards de dollars hongkongais sur le marché boursier, dont 40 % seront utilisés pour rembourser des dettes (dans les domaines du cloud computing et de l’IA, entre autres). Les investisseurs fondateurs (BowYue, Tencent, Tiger Global) ont souscrit pour 3 milliards de dollars, cherchant ainsi une voie de sortie.

Xu Yangtian, portant un t-shirt Shein, se tient dans un coin sans faire de bruit ni prendre la parole – c’est la situation de cette entreprise : elle veut rester discrète, mais doit pourtant prendre la parole.

V. La voie vers l’avenir après le remboursement des dettes : passer de la vente de vêtements à la fourniture de services

Shein cherche à évoluer en dehors du rôle de simple détaillant (comme l’a dit Charlie Munger à propos d’Alibaba), en se concentrant sur la fourniture de services en tant que plateforme :

• Revenus de la plateforme en hausse : Les revenus générés par l’ouverture de la chaîne d’approvisionnement, de la logistique et du trafic aux commerçants tiers sont passés de 868 millions de dollars en 2023 à 4,74 milliards de dollars en 2025 (représentant 2,7 % à 11,3 % des revenus), avec une marge bénéficiaire deux fois plus élevée que celle de la vente de vêtements – tout comme les services cloud d’Amazon ou les activités cloud d’Alibaba, qui génèrent des revenus grâce à leurs compétences.
• Délocalisation de la chaîne d’approvisionnement : Les usines nationales se concentrent désormais sur la réalisation de prototypes et les petites commandes, tandis que les commandes en grande quantité sont déplacées au Vietnam, en Turquie et au Brésil pour éviter les taxes ; les usines qui ont grandi avec Shein doivent se transformer (par exemple, en se spécialisant dans la recherche et le développement de tissus), passant de la vente de services de traitement à la vente de services basés sur la technologie.

Cependant, cette transformation implique de payer le prix : il faut investir dans des designers, résoudre les problèmes de droits d’auteur et établir une valeur de marque – des dépenses qui n’ont pas été faites par le passé et qui doivent maintenant être engagées.

En conclusion : La baisse de la valeur boursière de Shein n’est pas le problème d’une seule entreprise ; elle reflète le réévaluation par le marché du modèle économique basé sur la compétition féroce. Être rapide ne signifie pas être fort, et être bon marché ne signifie pas avoir de barrières protectrices. Un modèle qui surexploite les profits de la chaîne d’approvisionnement doit tôt ou tard en payer le prix. Ce t-shirt culturel montre au moins que l’entreprise commence à reconnaître qu’elle doit assumer elle-même la responsabilité de sa propre marque.