Résumé des éléments clés
La société chinoise de puces graphiques domestiques, Synopsys Technology, a récemment annoncé son entrée sur la plateforme de croissance scientifique et technologique de la Bourse de Shanghai, avec un prix d'émission de 142,18 yuans, correspondant à une valorisation de 61,2 milliards de yuans. Cependant, le chiffre d'affaires annuel de cette entreprise en 2025 est inférieur à 1 milliard de yuans, et 83 % de ses revenus proviennent de son principal actionnaire, Tencent. Elle est actuellement en déficit annuel d'environ 1 milliard de yuans. Il y a trois ans, une telle entreprise technologique dépendante d'un seul géant et non encore rentable pouvait bénéficier d'une valorisation de 60 milliards de yuans, grâce à la rareté des puces graphiques domestiques. Mais aujourd'hui, de nombreuses entreprises concurrentes telles que Cambricon, Moore Threads et Muxi ont déjà été cotées en bourse, et le secteur des puces graphiques domestiques est passé d'une phase de développement initial à une phase de concurrence directe. La logique de valorisation de ce secteur va donc être complètement réécrite. Les mythes de richesse créés par des valorisations exorbitantes suite à une simple introduction en bourse vont bientôt être mis à l'épreuve par les performances réelles des entreprises.
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Interprétation détaillée et accessible
1. Tencent offre à Synopsys un soutien double : financement et commandes, mais cela ne peut pas durer indéfiniment
Beaucoup considèrent que le fait qu'une entreprise reçoive 80 % de ses revenus d'un seul client comme un inconvénient majeur. Cependant, pour une start-up de puces graphiques en plein essor, être soutenue par Tencent est comme gagner un jackpot : les puces graphiques ne sont qu'un premier pas ; il faut qu'elles soient intégrées dans les serveurs, que les grands modèles informatiques fonctionnent correctement et que leur stabilité soit testée pendant plus de six mois avant de se transformer en commandes réelles. La plupart des start-ups échouent en cherchant des clients partout. Tencent, en tant que principal consommateur de puissance de calcul en Chine, investit dans Synopsys et lui commande des produits, ce qui équivaut à ce que, dès la sortie de votre premier véhicule électrique, quelqu'un prenne en charge 80 % de vos ventes, vous épargnant ainsi les coûts d'ouverture d'un magasin. Synopsys a réussi à tripler ses revenus au cours des trois dernières années grâce à ce soutien. Mais cette relation peut devenir un obstacle : si Tencent modifie sa stratégie d'achat ou que les produits de Synopsys ne suivent pas le rythme des mises à jour de Tencent, les revenus de l'entreprise pourraient chuter de moitié. Toutes les entreprises chinoises de puces graphiques ont une forte concentration de clients ; une seule grosse commande d'un centre de calcul intelligent peut représenter la moitié de la capacité de production d'une petite entreprise. La question n'est pas de savoir si la part de Tencent est élevée (83 %), mais si Synopsys peut utiliser cette reconnaissance pour obtenir des commandes d'autres entreprises comme Alibaba ou ByteDance. Elle ne peut pas compter sur ce soutien indéfiniment.
2. Les puces graphiques domestiques ne sont plus une denrée rare, et le marché financier exige désormais des résultats concrets
Il est inutile de se demander si la valorisation de 61,2 milliards de yuans pour Synopsys est élevée en la comparant à celle d'autres entreprises. Cambricon a déjà réalisé un chiffre d'affaires de 2,3 milliards de yuans au cours du premier semestre et a franchi le seuil du bénéfice ; Moore Threads a enregistré un chiffre d'affaires de 1,7 milliard de yuans au premier semestre et est sur le point de devenir rentable ; Muxi a déjà généré des revenus grâce à ses activités principales. Synopsys, en déficit, se maintient uniquement grâce à une croissance de plus de 300 % cette année. Il y a quelques années, la logique de valorisation des puces graphiques domestiques était simple : Nvidia dominait le marché, et la Chine avait besoin de ses propres puces. Tant que les entreprises pouvaient produire des puces fonctionnelles, le capital était prêt à payer à l'avance pour les profits futurs. Aujourd'hui, avec l'arrivée de Cambricon, Moore Threads, Muxi, Beren et Huawei sur le marché, la rareté des puces graphiques n'est plus un atout majeur. Les questions du marché financier sont maintenant : pourquoi les clients choisissent-ils ces entreprises plutôt que d'autres ? Les entreprises doivent non seulement se disputer le marché laissé par Nvidia, mais aussi se concurrencer sur le chiffre d'affaires, les profits, l'écosystème et les clients. Celle qui ralentit sera rapidement confrontée à une baisse de sa valeur boursière.
3. Vendre des puces graphiques, c'est vendre la capacité de réduire les problèmes des clients
Beaucoup se demandent pourquoi personne ne peut concurrencer Nvidia, mais ce n'est pas tant à cause de la performance de ses puces que de son écosystème logiciel, CUDA. Pendant plus de dix ans, tous les ingénieurs en intelligence artificielle en Chine ont appris à utiliser CUDA pour programmer, et tous les grands modèles informatiques ont été optimisés pour fonctionner avec cette plateforme. Les data centers sont construits selon les normes d'Nvidia. C'est comme si, après avoir utilisé des ordinateurs Apple pendant dix ans, on vous demandait soudainement de passer à Windows : vous oublierez toutes les raccourcis et les logiciels habituels ne seront pas compatibles ou nécessiteront une rééducation. Même si les puces graphiques domestiques sont moins chères que celles d'Nvidia, les clients ne prendront pas le risque de modifier leurs modèles et de former à nouveau leur personnel si cela implique des coûts importants. Les entreprises chinoises de puces graphiques adoptent une approche plus pragmatique : elles ne se concentrent pas sur la performance des puces d'Nvidia, mais sur la réduction des complications pour les clients. En utilisant leurs puces, il suffit presque de ne pas modifier de code, ce qui réduit les coûts de migration de 100 % à 10 %. De plus, l'intelligence artificielle est aujourd'hui passée de la phase de développement de grands modèles à celle de leur application réelle, c'est-à-dire de la fourniture de réponses aux utilisateurs quotidiens. Les clients ne se soucient plus de la puissance des puces, mais de l'efficacité et de l'économie d'énergie des solutions proposées. Les entreprises chinoises commencent donc par s'attaquer à ces domaines où Nvidia était jugée insuffisante, pour convaincre les clients que leurs produits sont plus pratiques.
4. Le prix d'émission de 61,2 milliards de yuans n'est qu'un début ; une bulle de valorisation de plusieurs milliards de yuans est sur le point d'éclater
Les entreprises chinoises de puces graphiques cotées en bourse ont déjà montré la folie du marché financier : Moore Threads a vu sa valeur augmenter de 4 fois dès son premier jour de cotation, atteignant une valeur boursière de 320 milliards de yuans ; Muxi a également connu une forte hausse de sa valeur. La valorisation de 61,2 milliards de yuans pour Synopsys semble élevée, mais cela ne reflète pas nécessairement ses performances réelles. Si la valeur de Cambricon, qui a déjà réalisé un chiffre d'affaires de 2,3 milliards de yuans, était trop basse, et que celle de Moore Threads, qui a des revenus supérieurs à ceux de Synopsys et est sur le point de devenir rentable, a chuté à 180 milliards de yuans, cela signifierait-il que les prix établis précédemment étaient erronés ? Le marché des startups de puces graphiques peut être optimiste envers plusieurs entreprises en même temps, mais le marché secondaire ne peut pas attribuer à toutes la même valeur. Seules deux ou trois entreprises pourront survivre et dominer le marché. L'introduction en bourse de Synopsys pourrait éclater cette bulle de valorisation : jusqu'à présent, les entreprises se sont appuyées sur le concept de substitution domestique pour augmenter leur valeur, mais à l'avenir, elles devront se mesurer sur la base de leurs performances et de leur part de marché. Celles qui ne tiendront pas le coup verront leur valeur boursière chuter.