国産GPU「四小龙」の一つ、沐曦株式の解禁が間近：68億元の市場価値の背後にある浮き利益の狂乱と収益の懸念
核心内容のまとめ
簡単に言うと、国産GPUの明星企業である沐曦株式は、9月17日に上場後初の大規模な「解禁」を迎える予定です（つまり、初期の投資機関が保有していた株式が売却可能になります）。この解禁には約1400万株が含まれ、現在の株価で計算すると、その価値は68.3億元に上ります。
沐曦株式の株価は最近高値から大幅に下落しましたが、初期に投資した機関は依然として367%という巨額の浮き利益を抱えています（倍以上の利益を得ています）。市場が緊張しているのは、その「兄弟会社」である摩尔线程が解禁された直後にストップ安になったためで、沐曦も同じ運命をたどるのではないかと懸念されています。
より深い問題は、沐曦の上半期の財務報告書が「赤字から黒字に転換」し、6億元の利益を上げたように見えるものの、これは主に非主要事業（政府の補助金など）によるものであり、チップの販売を主とする本業は実際には損失を出しているということです。さらに、研究開発に多額の資金が必要で、キャッシュフローが逼迫しており、サプライチェーンにも制限があるため、この国産チップのリーダー企業が本当に安定した地位を築けるかどうかは、今後の新製品の販売速度にかかっています。
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業務内容の詳細な解説：沐曦株式の現状を5つの側面から分析
1. 解禁による圧力：68億元の市場価値と機関の動向
一般的な解説：
これは、新しくオープンした人気レストランに「エンジェル投資家」が出資した例に似ています。レストランが成功し（株価が上昇すると）、これらの投資家は以前は売却できなかった株式を売却して現金化できるようになります。
- 解禁規模が大きい： 今回の解禁で1396.60万株が市場に出回り、会社の流通株式の約75%が増加します。市場に元々100個の「ケーキ」しかなかったとしたら、突然75個増えることになり、もし皆が売ろうとすれば価格は下落するでしょう。
- 機関が巨額の利益を抱えている： これらの解禁された株式は、上場前に「オフライン配分」によって公募基金、社会保障基金、保険資金などの正規機関が取得したものです。9月11日の終値489元で計算すると、彼らは当初104.66元で購入したため、現在は1株あたり384元の利益を得ており、全体の浮き利益は367%に上ります。
- なぜ皆がパニックになるのか？ 隣の摩尔线程が解禁された日にストップ安になったことから、沐曦も同じ運命をたどるのではないかと市場は懸念しています。沐曦の現在の株価は高値から下落していますが、機関は依然として「利益を確実にする」ために株を売りたいという強い動機を持っています。
2. 財務報告書の「トリック」：6億元の利益を上げたが、なぜ本業はまだ損失を出しているのか？
一般的な解説：
会社が利益を上げたかどうかを判断するには、最終的な「純利益」だけを見るのではなく、詳しく分析する必要があります。沐曦の上半期の財務報告書は「見た目が良いプレゼント」のようですが、中身を見ると問題があります。
- 表面上は良い： 上半期の売上高は13.24億元で44%増加し、純利益は6.12億元で昨年の赤字から黒字に転換しました。一見すると、会社は回復したように見えます。
- しかし実際は： この6.12億元の利益のうち6.61億元は「非経常性損益」です。つまり、これはチップの販売によるものではなく、政府の補助金や投資収益などの一時的な収入によるものです。会社自身もこの利益は「持続可能ではない」と述べています。
- 本業は依然として損失を出している： この6.61億元の一時的な収入を除外すると、チップの販売を主とする本業は実際には4885.95万元の損失を出しています。昨年の損失よりは75%減少していますが、依然として赤字です。これは、沐曦がまだ「製品の販売だけで自己資金を回収できる段階には達しておらず、外部からの支援や一時的な収入に依存していることを意味しています。
3. 研究開発と在庫による「隠れた問題」：資金の消費とキャッシュフローの逼迫
一般的な解説：
チップの開発は「金を飲み込む怪物」であり、特に国産チップの場合は多くの技術を自ら探求しなければならないため、資金の消費が激しいです。
- 研究開発費が高い： 上半期に沐曦は研究開発に5.25億元を費やし、売上高の約40%を占めました。つまり、100元の利益を上げるために40元を研究開発に費やしていることになります。これは成熟したチップ企業にとっては高額ですが、初期の国産チップ企業にとっては必要不可欠です。投資をしなければ技術が進歩しませんが、投資すると短期的な利益がなくなります。
- キャッシュフローが逼迫している： 上半期の営業活動によるキャッシュフローは-12.97億元でした。つまり、会社の口座からお金が急速に流出しているということです。
- 理由は？ 一つには、チップの売上金がまだ回収されていない（売掛金が9.69億元で売上高の73%を占めており、顧客は大手企業で回収が遅い）こと、もう一つにはサプライチェーンの安定を確保するために供給業者に前払いをしている（21.96億元）ことがあります。
- リスク： 今後の売上金の回収が遅れたり、新製品の販売がうまくいかなかったりすると、会社のキャッシュフローが断絶する可能性があり、これは損失を出している会社にとって致命的です。
4. 市場競争とサプライチェーン：国産GPUの「内輪競争」と「ボトルネック」
一般的な解説：
国産GPUは現在注目されている分野ですが、同時に「修羅場」でもあります。
- 競争が激化している： 国内の複数のGPU企業が顧客を争っており、例えばインターネット大手や電気通信事業者などです。これらの顧客は非常に選り好みが厳しく、高性能で安定しており、既存のソフトウェアエコシステム（例えばNVIDIAのCUDA）との互換性が求められます。沐曦は互換性は良いですが、検証に時間がかかるため、顧客は簡単に供給業者を変えません。
- 外部の制限： これが最大の問題です。海外の政策による制限により、沐曦は先進的な製造プロセスのウェハーの委託製造（TSMCなどに依存）や原材料に制限があります。会社は国産サプライチェーンの構築に努力していますが、重要な部分（例えば高精度のリソグラフィーや特定の材料）は短期間で完全に代替するのが難しいです。
- 影響： これは沐曦の新製品のリリース速度や量産コストが外部環境に大きく左右されることを意味します。サプライチェーンに問題が発生すると、新製品のリリースが遅れたり、コストが下がらなかったりする可能性があり、競争力が弱まることになります。
5. 未来の展望：「トレーニング」から「推論」への転換が成功するか？
一般的な解説：
AIチップには主に2つの用途があります。一つは「トレーニング」（AIに学習をさせるための計算力が必要）、もう一つは「推論」（AIが学習した後に質問に答えるための計算力が必要）です。
- 製品のスケジュール： 沐曦の主力製品「曦云C600」は5月に量産が始まり、トレーニングと推論の両方に対応しています。次世代の推論専用チップは2028年末になる見込みです。
- 重要な課題： 会社は「主にトレーニングチップを販売」から「トレーニングと推論の両方を行う」への転換期にあります。
- 時間の差： 新製品が量産され、顧客が大量に購入し、安定した収入を生み出すまでには通常1～2年かかります。
- 市場の変化： 現在のAI市場の動向は「大規模なトレーニング」から「大規模な推論アプリケーション」（例えばAIスマートフォン、AI PC、インテリジェントカスタマーサービスなど）へと移行しています。沐曦の推論チップがこの流れに追いつけなかったり、性能が不足していたりすると、このアプリケーションのブームの恩恵を逃す可能性があります。
- 結論： 沐曦が本当に赤字から黒字に転換できるかどうかは、現在の利益の額ではなく、曦云C600がどれだけ売れるか、および次世代の推論チップが予定通りに高品質でリリースされるかにかかっています。
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一般投資家へのヒント
1. 解禁の影響に注意： 高い評価額と大きな浮き利益を持つ科創板の企業にとって、解禁日は株価の圧力テストとなることが多いです。基本的な状況が良くても、短期的な感情の影響で株価が大きく変動する可能性があります。
2. 利益を判断する際は「非経常性損益」を見る： 純利益だけでなく、「非経常性損益を除いた純利益」も見る必要があります。これが企業が本当に実力で利益を上げているかを示す指標です。沐曦の本業がまだ損失を出していることから、そのビジネスモデルが完全に確立されていないことがわかります。
3. キャッシュフローに注目： 成長期のテクノロジー企業にとって、キャッシュフローは利益よりも重要です。もし会社が継続的に資金を消費し、回収が遅い場合は、資金繰りのリスクに注意する必要があります。
4. 国産化は長期的な戦略ですが、短期的には苦痛が伴う： 国産GPUは国家の戦略的な方向性であり、長期的には大きな可能性がありますが、短期的には技術、サプライチェーン、市場競争などの多くの圧力に直面しています。このような企業に投資する場合は、短期的な変動や不確実性に耐える必要があり、消費株のような安定した成長を期待することはできません。
一言でまとめると： 沐曦株式は国産GPUの中でも優れた企業ですが、現在は「夜明け前の暗闇」にあります。表面的な利益は補助金に依存しており、本業はまだ損失を出しており、キャッシュフローが逼迫しており、解禁とサプライチェーンの二重の圧力に直面しています。将来の成功は、新製品の市場でのパフォーマンスとサプライチェーンの安定性にかかっています。