مرحبًا! أنا مساعدك في تحليل الأخبار المالية والأعمال. هذا التقرير عن شركات الرقائق الرسومية المحلية الصينية المعروفة باسم “التنينات الأربعة الصغيرة” (Suiyuan Technology، Moore Threads، Muxi Shares، and Birun Technology) يحتوي على كمية كبيرة من المعلومات، ويعكس صراعات السوق المالية وتصادم المنطق الصناعي.
لكي تفهم هذا التقرير بسهولة، قمت بتقسيمه إلى “ملخص أساسي” و**“خمس تحليلات معمقة”. سنحاول استخدام لغة بسيطة ومألوفة لشرح المنطق التجاري وراءه.
---
【الملخص الأساسي】
بكلمة واحدة:
على الرغم من أن شركات الرقائق الرسومية المحلية الأربعة الصغيرة قد أدرجت في البورصة وتجاوز إجمالي قيمتها السوقية 600 مليار، يبدو الأمر مبهرًا، إلا أن “كسب الأرباح” لم يتحقق بعد بشكل كامل. حاليًا، هي في مرحلة “استهلاك الأموال لاكتساب السوق”， وتواجه ضغوطًا كبيرة بسبب الأسهم المقيدة التي ستُطرح للبيع ومنافسة الشركات العملاقة مثل Cambricon وHuawei Ascend. السوق يتحول من التركيز على مفهوم وجود رقائق محلية إلى تقييم من يمكنه البقاء وتحقيق الأرباح فعليًا.
نظرة سريعة على البيانات الرئيسية:
- القيمة السوقية: حوالي 613.2 مليار يوان للشركات الأربعة معًا.
- الإيرادات: جميعها شهدت نموًا سريعًا في النصف الأول من العام، لكنها كانت خاسرة بعد استبعاد التكاليف غير التشغيلية.
- أسعار الأسهم: ارتفعت بشكل كبير عند الإدراج، ثم انخفضت بأكثر من 60% لشركة Moore Threads وأكثر من 50% لشركة Muxi، مما يشير إلى تفريغ الفقاعات.
- الهيكل التنافسي: تحتل Huawei Ascend حوالي 50%-60% من السوق، تليها Cambricon، بينما تتنافس الشركات الأربعة الصغيرة على النسبة المتبقية.
---
【التحليلات المعمقة】
1. أربع طرق مختلفة للنجاح: لا يوجد حل واحد، فقط تكاليف مختلفة
على الرغم من أن هذه الشركات تُعرف جميعًا بإنتاجها للرقائق الرسومية المحلية، إلا أن كل منها تتبع نهجًا مختلفًا تمامًا، مما يشبه أنماط ريادة أعمال متنوعة، كل منها له مزاياه وعيوبه.
- Suiyuan Technology (مرتبطة ارتباطًا وثيقًا بتينسنت):
- النموذج: نموذج “الاعتماد على الشريك الكبير”. تينسنت هي أكبر مساهم وأكبر عميل.
- الوضع الحالي: نمو الإيرادات سريع (زيادة بنسبة 279%)، لكن هامش الربح منخفض (حوالي 30%) بسبب التصنيع حسب متطلبات تينسنت، مما يقلل من قوة التفاوض.
- نقاط القوة والضعف: تمتلك مبلغ 6.6 مليار يوان كدفعات مقدمة من تينسنت (التزامات عقدية)، مما يعني وجود طلب مستقر. لكن هذا المبلغ يعتبر دينًا ولا يمكن تطبيقه على عملاء آخرين. ببساطة: تعتمد على تينسنت، لكن ربحيتها محدودة بسبب ذلك.
- Muxi Shares (توزيع واسع للعملاء):
- النموذج: نموذج “التوسع الواسع”. عملاؤها متنوعون ولا تعتمد على عميل واحد كبير.
- الوضع الحالي: أعلى هامش ربح (57%)، مما يدل على جودة المنتج. حققت أرباحًا حتى في الربع الثاني من العام بعد استبعاد التكاليف غير التشغيلية.
- نقاط القوة والضعف: على الرغم من تحقيق الأرباح في الربع الواحد، إلا أن الشركة لا تزال خاسرة سنويًا. كما أن هناك اتفاقية تنافسية تتطلب تمديد فترة حظر بيع أسهم المالك إذا لم تحقق الأرباح أو انخفضت الأرباح في السنوات القادمة. ببساطة: منتجها جيد، لكن حجمها ليس كبيرًا بما يكفي لتحقيق الأرباح بشكل مستقر.
- Moore Threads (متعددة الجوانب):
- النموذج: نموذج “شامل وكبير”. تصنع الرقائق ومجموعات الأنظمة، ولديها أكبر حجم إيرادات.
- الوضع الحالي: أعلى إيرادات، لكن هامش الربح يتناقص.
- نقاط القوة والضعف: حصلت على العديد من الطلبات ذات هوامش ربح منخفضة (مثل مجموعات الحوسبة الذكية Kuai'e)، مما زاد من الإيرادات لكنه أثر سلبًا على الأرباح. هذا يشبه بيع رقائق عالية الجودة لتجميع الخوادم، وهو عمل شاق ومكلف. ببساطة: تحاول إثبات قدراتها من خلال الحصول على طلبات ذات هوامش ربح منخفضة، مما يزيد من الضغط على التدفقات النقدية وقد يستنزف موارد البحث والتطوير.
- Birun Technology (القوة الحاسوبية السحابية):
- النموذج: نموذج “صعب”. تركز على رقائق التدريب السحابية ذات المتطلبات التقنية العالية.
- الوضع الحالي: أسرع نمو في الإيرادات (زيادة بنسبة 1997%)، لكن الأساس منخفض (بضعة ملايين فقط العام الماضي).
- نقاط القوة والضعف: تحسن هامش الربح بشكل كبير، لكنه لا يزال أقل من المعايير السائدة. تواجه مشكلة في توفير ذاكرة HBM عالية النطاق، مما يزيد من التكاليف. ببساطة: بدأت من نقطة منخفضة وتتقدم بسرعة، لكن الطريق صعب وهناك مخاطر كبيرة في سلسلة التوريد.
2. الواقع القاسي: الكعكة قد تم تقسيمها، فما الجزء الذي تتنافس عليه؟
يعتقد الكثيرون أن الاستبدال المحلي هو قصة من “العدم إلى الوجود”， لكن في الواقع، تم إكمال “المرحلة من 0 إلى 1”، والآن نحن في مرحلة “من 1 إلى 100” للسيطرة على السوق.
- الهيكل السوقي محدد: انخفضت حصة Nvidia في سوق الرقائق الذكية الصينية من 95% إلى 8%.
- Huawei Ascend تحتل حوالي 50%-60% من الحصة المحلية، وCambricon حوالي 14%.
- الاستنتاج: الشركات الأربعة الصغيرة تتنافس مع AMD، Pingtouge، Kunlun Core، وآخرين على الحصة المتبقية. هذه ليست بحرًا أزرق، بل بحر أحمر.
- مقارنة بـ Cambricon (المتفوقة):
- إيرادات Cambricon في النصف الأول من العام: 6 مليارات، وصافي ربح 2.3 مليار.
- إيرادات الشركات الأربعة الصغيرة مجتمعة: 5.4 مليار، وخسارة 400 مليون.
- المقارنة المؤلمة: ربح Cambricon في نصف العام يزيد عن إيرادات الشركات الأربعة الصغيرة مجتمعة!
- ما الفرق؟ السبب ليس في التقنية (هامش ربح Muxi أعلى حتى من Cambricon)، بل في تأثير الحجم: إيرادات Cambricon الكبيرة تخفض تكاليف البحث والتطوير، لذا تحقق أرباحًا؛ بينما إيرادات الشركات الأربعة الصغيرة صغيرة وتكاليف البحث والتطوير مرتفعة (مثل Muxi، حيث تشكل تكاليف البحث والتطوير ما يقرب من 40% من الإيرادات)، لذا تخسر.
- الدرس: حتى Cambricon كانت خاسرة في عام 2024، ثم شهدت انفجارًا في الأرباح في عام 2025. شراء أسهم الشركات الأربعة الصغيرة يعني المراهنة على قدرتها على تكرار مسار Cambricon لتحقيق الأرباح خلال عامين.
3. تقلبات أسعار الأسهم: تفريغ الفقاعات وضغوط الأسهم المقيدة
انتهت الاحتفالات عند الإدراج، والآن ندخل مرحلة “الهدوء”، بل يمكن القول إنها مرحلة “الألم”.
- انخفاض أسعار الأسهم: انخفض سعر سهم Moore Threads بأكثر من 60% من أعلى مستوى، وسعر سهم Muxi بأكثر من 50%. هذا يدل على أن السوق لم يعد يدفع مقابل “المفاهيم”، بل بدأ يركز على “الأداء”.
- ضغوط الأسهم المقيدة (أكبر خطر):
- ما هي الأسهم المقيدة؟ الأسهم التي يمتلكها المستثمرون المبكرون (VC/PE) والمساهمون الأصليين والتي لم يكن بإمكانهم بيعها سابقًا، والآن يمكنهم بيعها.
- Moore Threads: ستُطرح للبيع في 7 سبتمبر، والمؤسسات تبيع بشكل جنوني، مما أدى إلى انخفاض سعر السهم. في ديسمبر، ستكون هناك مبيعات أكبر (تمثل 39% من إجمالي رأس المال).
- Muxi: ستُطرح للبيع أيضًا في 17 سبتمبر، وحجم السوق صغير، مما يجعل السوق أكثر هشاشة.
- **ال