Bonjour ! Je suis votre assistant d'analyse financière et économique. Ce rapport sur les GPU chinois, les “quatre petits dragons” (Suiyuan Technology, Moore Threads, Muxi Shares, and Beren Technology), est très riche en informations et reflète les dynamiques du marché des capitaux ainsi que les interactions entre les acteurs industriels.
Pour que vous compreniez facilement ces informations complexes, je l'ai décomposé en une résumé clair et cinq analyses approfondies. Nous avons essayé d'utiliser un langage simple et naturel, adapté aux habitudes de lecture des lecteurs financiers.
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**Résumé clair**
En une phrase :
Bien que les quatre petits dragons chinois des GPU aient été cotés en bourse et que leur valeur boursière cumulée dépasse 600 milliards de yuans, ils n'ont pas encore vraiment commencé à générer des profits. Ils sont actuellement dans une phase de “consommation de fonds pour conquérir le marché” et font face à de fortes pressions liées aux restrictions sur les actions et à la concurrence des géants du secteur (tels que Cambricon et Huawei Ascend). Le marché évolue de la simple discussion sur l'existence de puces chinoises vers l'évaluation de la capacité réelle de ces entreprises à survivre et à devenir rentables.
Principales données :
- Valeur boursière : Environ 613,2 milliards de yuans pour les quatre entreprises ensemble.
- Revenus : Tous ont connu une forte croissance au premier semestre, mais ils ont tous enregistré des pertes après déduction des charges non récurrentes.
- Actions : Après une forte hausse au début de leur cotation, les actions de Moore Threads ont chuté de plus de 60 % et celles de Muxi de plus de 50 %, ce qui indique l'élimination de la bulle boursière.
- Concurrence : Huawei Ascend détient environ 50 % à 60 % du marché, suivi de Cambricon ; les quatre petits dragons se disputent le reste du marché.
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**Analyses approfondies**
1. **Quatre approches différentes, quatre stratégies distinctes**
Bien que ces entreprises fabriquent toutes des GPU chinois, elles adoptent des approches complètement différentes, chacune avec ses avantages et ses inconvénients :
- Suiyuan Technology (fortement liée à Tencent) :
- Stratégie : S’appuyer sur un partenaire majeur (Tencent), qui est à la fois le plus grand actionnaire et le plus grand client.
- Situation actuelle : Revenus en forte croissance (+279 %), mais avec un faible taux de marge brute (environ 30 %) en raison de la personnalisation des produits pour Tencent. Avantage : un acompte de 6,6 milliards de yuans de la part de Tencent, ce qui témoigne de la stabilité des commandes. Inconvénient : cet acompte est un passif et ne peut pas être reproduit avec d'autres clients. En d'autres termes, l'entreprise dépend fortement de Tencent, ce qui limite ses profits.
- Muxi Shares (distribué sur un large éventail de clients) :
- Stratégie : S’adresser à un large éventail de clients pour réduire la dépendance à un seul acteur majeur.
- Situation actuelle : Le plus haut taux de marge brute (57 %), ce qui indique que les produits sont rentables. L’entreprise a même réalisé un profit net au deuxième trimestre. Avantage : des produits performants, mais la taille de l’entreprise n’est pas encore suffisante pour générer des bénéfices stables.
- Moore Threads (offre complète) :
- Stratégie : Produire à la fois des puces et des clusters logiciels, avec les revenus les plus élevés.
- Situation actuelle : Revenus les plus importants, mais le taux de marge brute est en baisse.
- Inconvénient : L’entreprise a accepté de nombreux contrats à faible marge (par exemple, des clusters de calcul), ce qui augmente les revenus mais réduit les profits. Cela représente un risque pour la rentabilité en raison de la pression sur les ressources de recherche et développement.
- Beren Technology (focalisée sur le calcul cloud) :
- Stratégie : Se concentrer sur des puces de calcul cloud à haute complexité technologique.
- Situation actuelle : Croissance des revenus la plus rapide (+1997 %), mais avec une base de revenus très faible (quelques dizaines de millions l’année dernière).
- Avantage : Amélioration significative du taux de marge brute, mais des problèmes de supply chain (pénurie de HBM, coûts élevés).
2. **La réalité cruelle : le marché est déjà partagé**
Beaucoup pensent que la substitution par des produits chinois est une histoire de “de zéro à un”, mais en réalité, la phase de “de un à cent” a déjà commencé. Le marché est déjà dominé par des acteurs établis :
- Structure du marché : La part de Nvidia sur le marché chinois des puces AI est passée de 95 % à 8 %.
- Huawei Ascend et Cambricon : Détiennent environ 50 % à 60 % du marché chinois des puces.
- Conclusion : Les quatre petits dragons doivent se battre pour le reste du marché, face à des concurrents tels que AMD, Pingtouge, et Kunlun Core. Il s’agit d’un marché très concurrentiel.
- Comparaison avec Cambricon :
- Cambricon : Revenus de 6 milliards de yuans au premier semestre, bénéfice net de 2,3 milliards de yuans.
- Les quatre petits dragons : Revenus totaux de 5,4 milliards de yuans, avec des pertes de 400 millions de yuans.
- Écart : Le bénéfice de Cambricon pour la première moitié de l’année dépasse les revenus cumulés des quatre petits dragons ! L’écart réside dans l’effet de taille : les grandes tailles de marché permettent à Cambricon de réduire les coûts de recherche et développement, tandis que les petites entreprises ont des coûts plus élevés.
- Enseignement : Même Cambricon a connu des pertes en 2024 avant de connaître une forte croissance en 2025. L’achat d’actions des petits dragons par le marché est une mise sur leur capacité à reproduire ce schéma de rentabilisation.
3. **La montagne russe boursière : la bulle éclate**
La période de folie après la cotation est terminée, et nous entrons maintenant dans une phase de “calmement” voire de “douleur” :
- Chute des actions : Les actions de Moore Threads et Muxi ont chuté de plus de 60 % et 50 % respectivement, indiquant que le marché ne se base plus sur des concepts mais sur les performances réelles des entreprises.
- Pression des actions libérées (le plus grand risque) : Les investisseurs et actionnaires initiaux, qui ne pouvaient pas vendre leurs actions auparavant, peuvent maintenant le faire, ce qui peut exercer une pression sur les prix des actions.
- Moore Threads : Libération d’actions prévue pour le 7 septembre, avec des ventes massives par les institutions, entraînant une chute des prix. D’autres libérations sont prévues en décembre (39 % du capital total).
- Muxi : Libération d’actions le 17 septembre, avec une capitalisation plus faible, ce qui rend les actions particulièrement sensibles aux fluctuations.
- Impact : Les actionnaires initiaux ont acheté à bas prix et disposent maintenant de bénéfices importants, ce qui peut les inciter à vendre. Cela continuera de presser les prix des actions.
- Financement : Moore Threads et Muxi prévoient d’émettre des actions H au marché boursier hongkongais, ce qui augmentera l’offre d’actions et diluera les droits des actionnaires existants.
4. **Le choix technologique : compatibilité avec CUDA ou architecture personnalisée (DSA)**
Ce choix technologique est décisif pour la survie des entreprises :
- Approche dominante (Moore Threads, Muxi, Beren) : Compatible avec CUDA, ce qui facilite l’adaptation des produits aux clients existants.
- Inconvénient : Cela les expose à la dépendance à l’écosystème d’Nvidia et aux risques liés aux brevets.
- Approche alternative (Suiyuan) : Architecture personnalisée (DSA), non compatible avec CUDA.
- Avantage : Potentiel de performance élevé, mais nécessite une adaptation complète des logiciels des clients, ce qui est coûteux et risqué.
- Situation actuelle : Suiyuan peut poursuivre cette approche grâce au soutien de Tencent, mais cela limite ses possibilités de développement si Tencent cesse de soutenir l’entreprise.
5. **La question finale : ces entreprises valent-elles vraiment leur prix ?**
La valeur boursière élevée reflète l’espoir que ces entreprises deviendront rentables à l’avenir :
- Capacité à générer des bénéfices : Aucune des quatre entreprises n’a encore réalisé de bénéfices malgré une croissance des revenus.
- Indicateurs clés :
- Taux de marge brute : Pourront-elles maintenir un taux stable de 40 % à 50 % ou plus ?
- Flux de trésorerie : Leur flux de trésorerie opérationnel est-il positif ?
- Dépendance aux clients : Pourront-elles se défaire de leur dépendance à un seul acteur majeur ?
- Conclusion :
- À court terme : Les prix des actions sont très volatiles en raison des libérations d’actions et des émotions du marché.
- À long terme : Seules les entreprises capables de créer une chaîne durable de revenus, de marge brute et de flux de trésorerie survivront.
- Méfiance : Avoir de forts revenus ne signifie pas nécessairement générer des bénéfices. Si le taux de marge brute ne s’améliore pas ou si la structure des clients se détériore, les revenus élevés ne seront que superficiels.
**Conseils pour le grand public :**
1. Ne vous fiez pas seulement à la valeur boursière : Une valeur boursière de 600 milliards de yuans peut être une bulle ou un véritable atout. Regardez plutôt les bénéfices nettes après déduction des charges.
2. Faites attention aux libérations d’actions : Les actions de Moore Threads et Muxi pourraient être affectées par les ventes de leurs actionnaires dans les prochains mois ; ne tentez pas de acheter à bas prix.
3. Suivez l’exemple de Cambricon : Si Cambricon continue de réaliser des bénéfices, cela pourrait influencer positivement la valeur du secteur ; si ses performances sont décevantes, cela pourrait affecter la valeur des autres entreprises.
4. Perspective à long terme : Le développement de GPU chinois est une politique nationale importante, mais le succès de chaque entreprise dépendra de ses résultats financiers des prochaines 2 à 3 années, en particulier de son taux de marge brute et de son flux de trésorerie opérationnel.
En résumé : Le jeu a commencé, mais les enjeux sont nombreux. Seules les entreprises capables de créer une chaîne durable de revenus, de marge brute et de flux de trésorerie survivront.