Русский перевод: Ускорение развития структуры “A+H”; два лидера в области больших моделей стремятся к входу на биржу научно-технических инноваций (Комплекс научно-технических инноваций – STAR Market).

Краткое содержание анализа

Компании Zhipu (02513.HK) и MiniMax (00100.HK), которые были запущены на гонконгской бирже в январе этого года и считаются лидерами в области разработки больших моделей, менее чем через пять месяцев начали процесс выхода на научно-техническую биржу A-Share (Sci-tech Innovation Board). Zhipu планирует привлечь 15 миллиардов юаней для исследований и разработок больших моделей, а MiniMax уже начал подготовку к IPO. Такой подход, предусматривающий сначала выход на гонконгскую биржу, а затем на A-Share, позволяет компаниям использовать международные возможности Гонконга для получения первоначального капитала и одновременно связаться с местными ресурсами и политическими преимуществами, что является важным шагом на пути к увеличению капитала и стратегического развития.

Подробный анализ

1. Прогресс компаний в процессе выхода на A-Share

• Zhipu: Компания уже вступила в фазу конкретных действий.

В апреле 2025 года началась подготовка к выходу на A-Share, в феврале этого года партнерами по подготовке стали компании Guotai Haitong и CICC. 1 июня совет директоров принял решение о подаче заявки на выход на биржу Sci-tech Innovation Board. Предполагается выпустить новые акции, составляющие от 2% до 8% от общего количества акций (максимальное количество – 44,58 миллиона акций в случае дополнительной продажи), с целью привлечения 15 миллиардов юаней: 12 миллиардов будут направлены на исследования и разработки больших моделей, 2 миллиарда – на создание универсальной сервисной платформы MaaS для предоставления компаниям инструментов для работы с большими моделями, а 1 миллиард – на пополнение оборотных средств.

• MiniMax: Подготовка только началась.

29 мая компания подписала соглашение о сотрудничестве с CITIC Securities, а 31 мая объявила о цели выхода на биржу Sci-tech Innovation Board; однако конкретные планы еще должны быть утверждены советом директоров и общим собранием акционеров, а также зависят от регулирующих органов и рыночных условий.

Обе компании стремятся выйти на A-Share менее чем через пять месяцев после своего дебюта на гонконгской бирже, что свидетельствует о их интересе к китайскому рынку капитала.

2. Почему был выбран именно этот путь?

Проще говоря, компании ищут наиболее подходящий рынок на каждом этапе своего развития:

• Сначала Гонконг: Получение международного капитала.

Компании, занимающиеся разработкой больших моделей, в начальный период обычно несут убытки (Zhipu – 4,7 миллиарда юаней, MiniMax – 1,87 миллиарда долларов США). Традиционные требования к компаниям, не приносящим доход, на A-Share довольно строги, в то время как гонконгская биржа более терпима к технологическим стартапам, что позволяет получить необходимый капитал для долгосрочного развития и установления международных стандартов (например, быстрый рост рыночной капитализации после выхода на биржу; компания уже включена в индекс Hang Seng Technology Index).

• Затем A-Share: Укрепление позиций на внутреннем рынке.

Несмотря на международный характер гонконгской биржи, ключевые ресурсы (объем вычислительных мощностей, данные для обучения больших моделей) и политические преимущества доступны только при выходе на A-Share. Кроме того, на A-Share сосредоточено больше долгосрочных инвесторов, готовых поддерживать разработки компаний.

Профессор Тянь Лихуэй называет этот подход «оптимальным решением для получения времени и пространства»: с помощью гонконгской биржи компании могут проверить свою конкурентоспособность на международном уровне, а затем использовать возможности A-Share для укрепления своих позиций на внутреннем рынке.

3. Основные причины выхода на A-Share

• Недостаток капитала для исследований: Разработка больших моделей требует значительных затрат.

Обучение одной большой модели стоит десятков миллионов или даже сотен миллионов юаней (покупка серверов, найм топ-инженеров). Доходы обеих компаний растут быстро, но убытки также велики; выход на A-Share позволяет получить дополнительные средства для исследований.

• Повышение влияния: Выход на A-Share способствует укреплению отношений с местными клиентами и партнерами, а также расширению доли рынка их продуктов (например, серии моделей GLM от Zhipu) в области искусственного интеллекта.
• Соответствие государственным стратегиям: Большие модели являются ключевым элементом современных технологий; выход на A-Share позволяет получить поддержку от государства, а также связаться с местными ресурсами (объемы вычислительных мощностей, данные) и утвердить свои позиции на рынке.

4. Влияние на рынок

• A-Share: дополнение капитала для развития технологий: Ранее на A-Share отсутствовали компании, занимающиеся разработкой больших моделей; выход Zhipu и MiniMax способствует перераспределению инвестиций с прикладных областей (например, создания чат-ботов) на основные технологии.
• Синергия между рынками: Ценообразование на A-Share не зависит от краткосрочных колебаний на гонконгской бирже и учитывает технические преимущества, коммерческий потенциал и редкость продуктов. В долгосрочной перспективе цены на обоих рынках будут сближаться, устраняя искажения в оценке стоимости.
• Влияние на сектор ИИ: Выход компаний на биржу Sci-tech Innovation Board может способствовать росту цен на акции компаний, предоставляющих оборудование (GPU, серверы) и данные для разработки больших моделей.

5. Ситуация с компаниями

• Быстрый рост и высокие убытки: Компании демонстрируют быстрый рост доходов (Zhipu – 724 миллиона юаней в 2025 году, увеличение на 131,9%; MiniMax – 79 миллионов долларов США, увеличение на 158,9%, из которых 70% пришлось на зарубежные источники доходов); однако убытки также велики (Zhipu – 4,718 миллиарда юаней, MiniMax – 1,872 миллиарда долларов США).

Такая ситуация характерна для стартапов в области технологий: в начальный период они часто несут убытки, но по мере созревания продуктов и расширения коммерческой деятельности начинают приносить доход.

Вывод

Путь Zhipu и MiniMax, предусматривающий сначала выход на гонконгскую биржу, а затем на A-Share, является примером умного балансирования между глобализацией и локализацией для китайских компаний, занимающихся разработкой больших моделей. Для компаний это возможность получить международный капитал и связаться с местными ресурсами; для рынка – стимул к развитию технологий в области искусственного интеллекта.