Краткое содержание анализа
Три компании, работающие в области искусственного интеллекта (AI) — SpaceX, OpenAI и Anthropic, с оценкой активов близкой к триллиону долларов США или превышающей этот показатель, готовятся к массовому выходу на рынок, что может привести к существенному оттоку ликвидности из мировых финансовых рынков. Американские акции уже стали доминирующим сегментом рынка AI; концентрация крупных игроков на этой нивели вызывает разногласия среди инвесторов (одни ожидают высоких доходов от инфраструктуры AI, другие считают, что оценки компаний завышены). Несмотря на высокую оценку активов, все три компании пока несут убытки и зависят от поставщиков оборудования (чипов, серверов и т. д.) для получения прибыли; нижний уровень рынка AI еще не смог обеспечить стабильный спрос. Китайские компании в этой сфере не имеют активов оценкой в триллионы долларов; китайский путь замены импортных решений на отечественные также сталкивается с проблемами подтверждения реального спроса. В конечном итоге все компании должны ответить на вопрос: «Сможет ли AI создать новый спрос?»
I. Хватит ли денег на выход этих трех гигантов на рынок?
SpaceX (целевая оценка 1,75–2 триллиона долларов), OpenAI (1 триллион долларов) и Anthropic (почти триллион долларов) планируют выйти на рынок примерно в 2026 году; их совокупная оценка превысит 3,6 триллиона долларов. Что это значит?
- Это больше, чем общая стоимость всех IPO во время интернет-бума в 2000 году (общий объем рынка IPO тех времен составил менее 2600 компаний);
- Этот отток ликвидности может быть значительным: при обычных процентах распределения доходов от IPO (15–25%) эти компании заберут с рынка 400–50 миллиардов долларов, тогда как за последние десять лет американские IPO привлекли всего 469 миллиардов долларов — это эквивалентно расходу десятилетнего объема за один квартал.
Инвесторы опасаются, что эти компании исчерпают всю ликвидность рынка; поэтому им, возможно, придется использовать очень низкие проценты распределения доходов (3–8%), чтобы вообще выйти на биржу, но это все равно сократит возможности других компаний для финансирования.
II. Американские акции: одиночество AI-трека и разногласия инвесторов
Общая стоимость американских акций превысила 75 триллионов долларов, но структура рынка несбалансирована: такие компании, как Apple и Microsoft, составляют почти 40% от общей стоимости индекса S&P 500; в 2025 году рост индекса S&P на 45% произошел благодаря этим компаниям, в то время как остальные 493 компании практически не увеличили свою стоимость. Американский рынок — это не многообразие секторов, а доминирование одного направления (AI).
На Уолл-стрит существуют две точки зрения:
- **Позитивисты» (Морган Стэнли, Юнион Кредит): считают, что инвестиции в инфраструктуру AI (чипы, серверы и т. д.) только начались и в ближайшие годы потребуют 3–5 триллионов долларов;
- **Консерваторы» (Голдман Сакс): считают, что оценки компаний завышены (коэффициент P/E достиг 22, близок к максимуму 2021 года), а прибыль еще не соответствует ожиданиям; рост цен происходит из-за веры в будущие высокие доходы; как только прибыль начнет расти медленнее, оценки снизятся.
Основное разногласие касается вопроса: смогут ли инвестиции в AI принести ожидаемую отдачу?
III. За высокими оценками стоят большие убытки
Финансовое положение этих компаний довольно нестабильное:
- SpaceX планирует убыть 4,9 миллиарда долларов в 2025 году (в основном из-за убытков в сегменте xAI); прибыль приносит только проект Starlink;
- OpenAI заработал 5,7 миллиарда долларов в первом квартале, но на каждый заработанный доллар приходится потерять 1,22 доллара; положительный финансовый результат ожидается только в 2029 году;
- Anthropic, кажется, уже начал приносить прибыль, но это связано с быстрым расширением бизнеса (подписанием контрактов на оборудование мощностью 10 ГВт); такой рост — лишь временный эффект.
Высокие оценки поддерживаются успешной деятельностью поставщиков оборудования: Nvidia заработала 53,5 миллиарда долларов в одном квартале (рекорд для коммерческой индустрии); Dell увеличил доходы от серверов на 757% и получил новые заказы на сумму 24,4 миллиарда доллара. Однако на нижнем уровне рынка AI практически нет прибыльных решений; экономия затрат на рабочую силу компенсируется новыми технологическими расходами, и чистая прибыль остается низкой.
IV. Китайский AI: путь замены импортных решений и одни и те же проблемы
Китайский подход к развитию AI отличается от американского, но основные проблемы остаются теми же:
- В Китае нет компаний с активами в триллионы долларов; крупнейшая китайская компания (Tencent) имеет активы около 5 триллионов юаней, что эквивалентно примерно 70 миллиардам долларов;
- Основной движущей силой роста рынка являются компании с хорошим финансовым показателем (банки, технологические компании);
- Китай идет по пути замены импортных решений на отечественные; такие компании, как Cambricon и Moore Threads, имеют совокупную стоимость активов, равную всего 4% от стоимости активов Nvidia, но их коэффициент P/E выше (70 против 40); ожидания от этого подхода завышены, а доходы зависят от инвестиций крупных игроков (BAT).
Ни в Китае, ни в США рынок AI еще не достиг уровня, когда пользователи готовы платить за реальные продукты и услуги. Только те компании, которые первыми решат эти проблемы, смогут превратить свои идеи в реальность.
V. Три совета для китайских бизнес-лидеров: не позволяйте иллюзиям вводить вас в заблуждение
1. Различайте технологическое лидерство и рыночные оценки: финансовый успех Dell обусловлен реальной ценностью его продуктов, в то время как оценки компаний с оценкой в триллионы долларов скорее результат капитальных спекуляций; придерживайтесь реальных технологических решений и избегайте завышенных оценок.
2. Сосредоточьтесь на финансовой устойчивости: когда все средства сосредоточены на рынке AI, другие сектора могут страдать; обеспечьте стабильность своего бизнеса.
3. Используйте возможности китайского рынка: несмотря на текущие трудности, Китай предоставляет много возможностей для инноваций и развития бизнеса.