Résumé des principaux points
Le fournisseur de clusters de puissance informatique basés sur l'IA, Jiliu Technology, fondé il y a seulement trois ans, prévoit d'introduire son entreprise en bourse à Hong Kong. En trois ans, l'entreprise a réalisé 11 tours de financement, et sa valeur a bondi de 29,4 millions de yuans à 9,16 milliards de yuans (une augmentation de 311 fois), grâce à une collaboration étroite avec Zhipu Huazhang (qui est à la fois actionnaire et client majeur). Cependant, l'entreprise fait face à de nombreux problèmes : un taux d'endettement supérieur à 136 % (plus d'endettement que d'actifs), 80 % de ses revenus provenant de l'intégration de matériel à faible marge, une concentration élevée de clients (pendant longtemps dépendante de quelques grands clients), un chevauchement entre clients et fournisseurs suscitant des doutes sur son indépendance, ainsi que le fait qu'elle tente d'obtenir une IPO dès trois ans après sa création (ce qui nécessite l'obtention d'une exemption de la part de la bourse de Hong Kong), sans avoir encore développé un modèle commercial autonome capable de générer des revenus.
I. Un acteur du secteur de l'IA qui gagne de l'argent “à la sueur”
Jiliu Technology joue le rôle d'un fournisseur de ressources pour l'industrie de l'IA : l'entreprise ne fabrique pas de puces (comme les GPU d'NVIDIA) ni de grands modèles d'intelligence artificielle (comme ChatGPT). Elle connecte des milliers de GPUs en superordinateurs grâce à des technologies avancées, puis les vend aux entreprises développant ces grands modèles, aux instituts de recherche ou aux fournisseurs de services cloud, tout en offrant également des services d'exploitation et de maintenance. Ces deux dernières années, la concurrence pour les ressources informatiques destinées aux grands modèles d'IA a été féroce, ce qui a entraîné une croissance rapide des revenus de l'entreprise : 31,8 millions de yuans en 2023 (dix mois après sa création), 325 millions en 2024 et 520 millions en 2025. Cependant, la majeure partie de ses revenus provient de l'intégration de matériel (l'assemblage de GPUs en clusters), qui représente 83,9 % des revenus en 2025, avec une marge brute de seulement 16,8 %, ce qui signifie que pour chaque 100 yuans vendus, l'entreprise ne réalise qu'un profit de 16,8 yuans. Les services d'exploitation et de maintenance, plus rentables (marge brute de 47,7 %), ne représentent que 16,1 % des revenus.
II. Un niveau élevé d'endettement et une situation financière précaire
La situation financière de Jiliu Technology est assez critique :
- Un endettement supérieur aux actifs : À la fin de l'année 2025, le taux d'endettement s'élevait à 136,61 %, ce qui signifie que l'entreprise doit plus d'argent (endettement courant de 1,188 milliard de yuans) qu'elle ne possède d'actifs (actifs courants de 739 millions de yuans), soit presque au bord de la faillite.
- Des flux de trésorerie négatifs depuis sa création : Les flux de trésorerie ont été négatifs pendant les trois premières années (–9,4 millions en 2023, –21,2 millions en 2024, –1,1 million en 2025), et bien que la situation se soit améliorée en 2025, l'entreprise dépend encore fortement des financements externes.
- Perte de 356 millions en 2025 : Cela est principalement dû à des variations dans la valeur des actions privilégiées acquises lors des tours de financement, ce qui indique que ses activités principales ne sont pas encore rentables et que sa croissance rapide repose entièrement sur l'apport de capitaux.
III. Une forte dépendance aux clients
Jiliu Technology est fortement dépendante de ses clients :
- Dépendance à des clients clés : Au début de son activité, deux clients représentaient 97,1 % de ses revenus en 2023, et les cinq principaux clients en représentaient 98,9 % en 2024 (le premier client en représentant 59 %). Bien que ce chiffre soit tombé à 56,6 % en 2025, il reste élevé.
- La perte d'un client majeur peut avoir de graves conséquences : Par exemple, le plus grand client en 2023-2024 a quitté le top 5 des clients en 2025, ce qui a fortement affecté les résultats financiers de l'entreprise. Les projets liés à la puissance informatique étant souvent de grande envergure, un changement de client peut entraîner une chute significative des revenus.
- Chevauchement entre clients et fournisseurs : Certains clients sont à la fois acheteurs des produits de Jiliu Technology et fournisseurs des composants nécessaires (comme les GPUs). Bien que cela soit courant dans l'industrie, cela suscite des doutes sur l'indépendance réelle de l'entreprise.
IV. Une collaboration étroite avec Zhipu Huazhang : le moteur de la forte augmentation de la valeur
La collaboration avec Zhipu Huazhang a été déterminante pour la croissance rapide de Jiliu Technology :
- Investissements continus : Zhipu Huazhang a investi dans l'entreprise dès le tour d'investissement天使 (angel round) et continue de le faire jusqu'au tour D, devenant ainsi le plus grand actionnaire externe avec 7,7 % des parts.
- Impact direct sur les résultats : Zhipu Huazhang est un client majeur pour Jiliu Technology, représentant 48,5 % des revenus en 2023 et 16,1 % en 2024. Cette collaboration a contribué à une forte augmentation de la valeur de l'entreprise (de 29,4 millions à 9,16 milliards de yuans en trois ans).
Cependant, cette dépendance mutuelle peut également être un point faible : si Zhipu réduisait ses investissements, les résultats de Jiliu Technology pourraient en pâtir.
V. Une tentative d'IPO prématurée et des questions sur la conformité et la résilience aux risques
La décision de Jiliu Technology d'introduire son entreprise en bourse si tôt après sa création a suscité de nombreuses controverses :
- Financements trop fréquents, comme si l'entreprise était “accélérée” par le capital : 11 tours de financement en trois ans, soit un tour tous les quatre mois environ, ce qui laisse supposer que sa croissance n'est pas naturelle mais plutôt le résultat d'un soutien financier intensif.
- Problèmes de conformité : La bourse de Hong Kong exige que les nouvelles entreprises disposent d'au moins trois années complètes de données financières, mais Jiliu Technology n'a fonctionné que pendant 10 mois en 2023 (de février à décembre), ce qui nécessite l'obtention d'une exemption pour pouvoir être cotée.
- Manque de résilience aux risques : L'entreprise n'a pas encore connu de cycles économiques difficiles (comme des périodes de baisse de la demande en puissance informatique) et il reste à voir si elle sera capable de surmonter ces challenges.
L'histoire de Jiliu Technology reflète l'essor actuel de la puissance informatique basée sur l'IA. Cependant, pour s'imposer sur le marché secondaire, elle doit résoudre des problèmes tels que son manque d'autonomie financière et sa forte dépendance aux clients. Sinon, une entreprise “accélérée” par le capital pourrait ne pas résister à long terme aux épreuves du marché.
(L'analyse est présentée de manière simple et accessible au grand public pour expliquer les opportunités et les risques associés à Jiliu Technology.)