核要内容のまとめ
龍行天下は中国国内で2番目に大きなスポーツシューズのOEM（製造委託）メーカーで、年間5,000万足の靴を生産しており、リーニング（Li-Ning）、アディダス（Adidas）、アンタ（Anta）などの有名ブランドが顧客です。現在、A株市場への上場を目指しています。主な取り組みとしては、コスト削減のために工場を東南アジア（ベトナム、インドネシア）に移転することですが、利益率が低いこと、大口顧客への依存、在庫や売掛金の増加、研究開発投資の不足などの問題に直面しています。また、スポーツシューズ業界のブランド構造が固定化しており、OEMから自社ブランドへの転換はほぼ不可能であり、大口顧客との関係維持や生産能力の移転によってのみ生存を図っています。
1. 龍行天下とは？中国国内で2番目に大きなスポーツシューズOEMメーカーで、顧客は有名ブランド
龍行天下の歴史は1998年に遡ります。湖南省桃源市の龍氏兄弟と湖北省潜江市の陳同举が東莞市で靴の金型工場を数軒開設し、2011年からスポーツシューズの生産を始め、2015年に正式に会社を設立しました。中国が「世界の工場」となる波に乗り、OEM事業で成長を遂げ、現在は華利集団（Huali Group）に次いで国内で2番目に大きなOEMメーカーとなっています。
現在、世界中に26の工場を持ち、2025年には5,000万足の靴を生産しており、リーニング、アディダス、アンタ、アンダーアーマー（Under Armour）など、世界トップ10のスポーツブランドのうち4つが顧客です。業界データによると、龍行天下は世界のスポーツシューズメーカーの中で7位、国内では販売規模が2番目、生産量が1番目です。
2. 上場による資金調達の目的は？工場を東南アジアに移転するため
スポーツシューズ製造業はこれまでに5回の移転を経験しており（イギリス→アメリカ→日本→中国台湾→中国大陸）、現在は5回目となる東南アジアへの移転です（中国のコスト上昇と産業の高度化によるものです）。龍行天下は早くからこの機会を捉え、2016年にベトナムに海外拠点を設立し、2023年からはインドネシアでの拠点建設を準備しています。
今回のIPOで調達された資金は、ベトナムとインドネシアの工場の拡大に使用されます。なぜ東南アジアに移転するのか？東南アジアでは人件費や土地代が低く、コストを削減し競争力を維持できるからです。OEM業界ではコストが勝負の鍵となります。
3. 利益は少なく、成長にも圧力がある
OEMメーカーの最大の課題は「利益率の低さ」です。龍行天下の2023年から2025年の売上高は42億元から58億元に増加しましたが、利益は2.72億元から2.44億元に減少し（2025年は10%の減少）、特に利益率は約17%と低いです。
- 毛利率は約17%で、100元の靴を売るごとに17元しか利益がありません。
- 純利率も約4%とさらに低く、100元からわずか4元しか純利益がありません。
- 売掛金（顧客からの未払い金）が増加し、2025年には12.5億元に達し、流動資産の42%を占めています。在庫も10.2億元に増加し、流動資産の34%を占めており、これらの資金がキャッシュフローを圧迫しています。
簡単に言えば、最も多くの仕事をしているにもかかわらず利益は少なく、顧客の支払い遅延や商品の売れ残りにも悩まされています。
4. ブランド転換が難しい：業界のブランド構造が固定化しており、OEMから自社ブランドへの転換はほぼ不可能
他の業界のOEMメーカー（例えばペット用品業界の乖宝がマイフォーディを立ち上げたように）は自社ブランドに転換できますが、スポーツシューズ業界では難しいです。
- 世界的なブランド構造が固定化しており、ナイキ（Nike）、アディダスがトップに立っており、国内のアンタやリーニングも安定した地位を築いています。
- 市場には多くのブランドがあり、消費者は有名ブランドを好むため、OEMメーカーがゼロからブランドを立ち上げるのは非常に困難です。
そのため、龍行天下は引き続き大口顧客との関係維持が必要です。最大の顧客はリーニングで、売上高の20%以上を占めていますが、リーニングの成長が鈍いため契約金額も増加していません。一方、アンタはフェイレ（Fila）やディサント（Descente）などのブランドを買収したことで龍行天下への注文が増えています。これは龍行天下の運命が大口顧客に依存していることを示しており、リスクも伴います。
5. 研究開発投資が不足しており、将来の競争力は？
OEMメーカーが競争力を高めるためには研究開発が重要です（例えば、より軽量な靴底や効率的な生産技術の開発）。しかし、龍行天下の研究開発投資は減少しており、2023年は売上高の4.1%でしたが2025年には3.09%に低下しました。金型や靴底などの事業も行っていますが、研究開発の不足は製品の競争力に影響します。他のOEMメーカーがより安価で高品質な商品を提供すれば、龍行天下の注文は奪われる可能性があります。
したがって、現在の選択肢は2つです：東南アジアに工場をさらに移転してコストを削減するか、より多くの大口顧客からの注文を獲得するかです。しかし、どちらも長期的な解決策ではありません。コストには限界があり、大口顧客もサプライヤーを変更する可能性があります。
まとめ
龍行天下は規模は大きいものの利益率が低く、大口顧客に依存しており、ブランド転換も難しい典型的なOEMメーカーです。今回の上場による資金調達は生存を目的としていますが、根本的な問題（利益率の低さやブランド転換の困難さ）が解決されるかどうかは今後の展開次第です。一般投資家にとってこのような企業のリスクは、業績が大口顧客に大きく影響され、利益の余地が狭く、成長の限界が明らかであることです。