核心内容の要約
モアスレッドは「中国版NVIDIA」を目指す国産GPU企業で、A株市場に上場してから1年も経たないうちに香港株市場への進出を計画しており、国内初の“A+H”上場を果たした国産GPU企業となりました。上半期の売上高は17.36億元で、昨年一年間の売上高を上回る急速な成長を見せましたが、その裏には多くの問題が隠されています。具体的には、キャッシュフローがマイナス21.69億元（資金がどんどん減っている）、非経常的な収益を除いた純損失が1.5億元（政府の補助金によって赤字が見えない状態）、顧客の集中（トップ5の顧客が売上高の98％を占める）、海外からの収入がほぼゼロ、市場シェアは1％未満なのに研究開発費に約60億元を費やしています。香港株市場への進出の主な理由は資金不足であり、AIチップブームに乗じてさらに資金を調達し、株主に利益を還元する機会をつかむためです。中国のチップ産業にとって、モアスレッドが「全機能GPU」の開発を続けることは戦略的に意義がありますが、実際に生き残れるかどうかは、その技術を収益や市場シェアに変えられるかどうかにかかっています。
1. 売上高は急増しているが、キャッシュフローと在庫に問題
モアスレッドの上半期の売上高は前年比で147％増加しましたが、キャッシュフローはマイナス21.69億元で、経営活動から得られる資金では人件費や原材料の購入費さえまかなえていません（前年比で86％減少）。在庫も35.5億元に達し、総資産の5分の1を占めています。
このような状況になった理由は、売上高が大口顧客からの集中した注文やAI関連プロジェクトに依存しており、支払いが遅れるため原材料を前もって大量に保有する必要があるためです。在庫が多すぎると、チップの更新が早まったり原材料の価格が下がったりした場合に廃棄物となり、業績に大きな影響を与える可能性があります。
2. 顧客の集中が業績の不安定さの原因
モアスレッドの成長は特定の顧客に依存しており、2026年上半期の売上高の98.29％をトップ5の顧客が占めています。その中でもある顧客Rだけで56.63％を占めています。このような状況では、その顧客の注文が減れば業績が急落する恐れがあります。例えば、2025年第3四半期の売上高は8,283万元だったのに第4四半期には7億元に急増しましたが、これは市場需要が変わったからではなく、顧客の集中した注文やプロジェクトの完了によるものです。このような不安定な業績は上場企業にとって大きなリスクであり、投資家は「自社の運命が他人の手に委ねられている」と感じ、長期保有をためらうでしょう。
3. 国際化を掲げているが、海外収入はゼロ
モアスレッドは香港株市場への進出を「国際化の深化」と説明していますが、実際には海外からの収入はほとんどありません。2025年の海外収入はわずか190万元（総売上高の0.13％）で、2026年上半年期にはゼロになりました。
その理由は、2023年に米国から「エンティティリスト」に指定されたため、米国製の原材料や技術ツールを調達できず、欧米市場（世界最大のGPU需要地）にも参入できないからです。中東の資本との協力が噂されていますが、実現していません。NVIDIAの海外収入は60％を占めているのに対し、モアスレッドの「国際化」は単なるスローガンに過ぎず、実際の収入にはつながっていません。
4. 研究開発費が60億元に達するが、市場シェアは1％未満
モアスレッドは研究開発に約60億元を投じていますが、市場シェアはわずか1％であり、国内のGPU市場ではトップ10にも入っていません。AI加速カードの出荷量でも上位10に入れていません。
GPU業界ではハードウェアだけでなくソフトウェアエコシステムも重要です。NVIDIAのCUDAエコシステムは20年間築かれており、開発者はNVIDIAのツールを使うことに慣れています。モアスレッドが独自のMUSAアーキテクチャを普及させるためには、AIフレームワークやゲームエンジンなどを対応させるためにさらに多くの時間と資金が必要です。国内の競合他社も強力であり、Huaweiの昇腾がAIトレーニング市場の21％を占め、Cambriconや壁仞科技などもシェアを争っています。モアスレッドが「全機能GPU」を目指すことは資源の分散につながり、両方の分野で優位性を持てない可能性があります。
5. A株市場に上場したばかりで香港株市場への進出…何が急いでいるのか？
最も直接的な理由は資金不足です。経営キャッシュフローがマイナスであり、研究開発にも多額の費用がかかっており、A株市場で調達した80億元では長期間持ちこたえられないかもしれません。しかし、より深い理由は「機会を逃さないため」です。現在AIチップブームが続いており、資本市場からの資金調達が容易ですが、ブームが終われば資金調達が困難になる可能性があります。また、香港株市場は国際的な投資家（例えば中東のステートファンド）を引き付けることができ、株主にとっても利益を実現する機会となります。海外収入はゼロですが、香港株市場への上場は「国際化」のストーリーに少なくとも説得力を与えるでしょう。
中国のチップ産業にとっての意義
モアスレッドの取り組みは価値があります。彼らは「全機能GPU」という市場の空白を埋め、NVIDIAに競争圧力を与えています。しかし、モアスレッド自身が生き残れるかどうかは、技術を実際の収益や市場シェアに変えられるかどうかにかかっています。資金調達は重要ですが、それだけでなく製品が市場で認められることも必要です。チップ産業では夢だけでは不十分であり、収益を生み出す能力も必要です。
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この分析は、中国の金融・ビジネスニュースを専門に扱う翻訳者が行ったものです。原文のMarkdown構造（見出し、リスト、太字、ブロック引用など）をそのまま保持しつつ、自然で流暢な日本語に翻訳しています。また、金融用語の正確性と一貫性にも注意を払っています。